Вы верили в январе 2012-го, что индексы акций большинства мировых рынков завершат год существенно выше? Пока аналитики и инвесторы предавались опасениям, 29 из 31 индекса мировых акций MSCI поднялись более чем на 10 процентов.
Принцип противоположного мнения, "contrarian", согласно которому 2012 год обещал быть неплохим для финансовых рынков, сработал. Несмотря на встряски по пути, по завершении года индексы оказались выше, чем в начале.
| Среди развитых стран, индексы акций США росли наиболее устойчиво; | S&P 500 +12.4% NASDAQ Composite +14.1% Russel 3000 +12.7% |
| Япония незаметно подорожала более чем на 15%; | NIKKEI 225 +15.2% |
| Для многих может оказаться сюрпризом, но Европа за год, в целом, выросла больше 10%; | EURO STOXX 50 +13.6% |
| Развивающиеся рынки показали также позитивные результаты, особенно Азия; | MSCI Emerging Markets +15.8% S&P Asia 50 +20.8% |
| Российский рынок показал посредственно позитивные результаты; | MICEX +4.5% MICEX10 +5.8% |
| Снижение цены на нефть во-многом объясняет неуверенность российского рынка акций. Внутри российского индекса наблюдалась большая разница по отраслям; | WTI Crude Oil -8.7% |
| Худшими отраслями для инвестирования на российском рынке были, соответственно, инновационные компании, электрогенерирующие и металлургические. Сектор электроэнергетики пострадал из-за избытка производственных мощностей, одновременно, с усилением государственного регулирования тарифов; | MICEXINV -32.5% MICEXPWR -16.4% MICEXM&M - 7.4% |
| Неудовлетворительные результаты российского металлургического сектора были вызваны падением мировой конъюнктуры на рынках индустриальных металлов и стали; | Industrial Metals ETF +4.2% (NYSE: DBB) |
| Намного лучше других поднялись компании потребительского сектора. Российский потребительский сектор в 2012 году подтвердил свой иммунитет от ухудшения торговых условий по экспорту сырья; | MICEXCGS +25.3% |
| Китайский рынок показал высокую дисперсию результатов между компаниями крупной и мелкой капитализации. При том, что композитный индекс испытывал однозначные цифры падения, индекс крупнейших 25 компаний Китая вырос на величину, близкую к 15%; | Shanghai Composit - 2.2% FTSE China 25 +15.7% |
| Рекорды роста в 2012 году поставили биотехнологический и домостроительный сектора США, а также рынок акций Турции; | S&P Homebuilders Index +50.9% NASDAQ Biotech Index +32.8% MSCI Turkey +60.8% |
| Золото умеренно подорожало в сходном темпе с другими активами. От золота можно было ожидать большего. Поведение золота в течение года выглядело совсем не как альтернативной валюты, а как одного из рисковых активов. Цены коррелировали с акциями и товарами, но не особенно откликались на обострение финансовых проблем. | Gold +8.0% |
Таким образом, относительная сила американской экономики, плюс повсеместное монетарное смягчение, плюс мягкая посадка Китая, обеспечили "ударное" завершение 2012-го.
"Нет ничего более постоянного, чем непредвиденное", Поль Валери
Попытаемся подвести итоги того, насколько предположения нашей аналитической группы в течение года совпадали и расходились с последующими рыночными событиями.
В январе преобладало мнение, что год будет, в целом, позитивным для рынков акций, но траекторию движения к положительному исходу в первой половине, не удалось предугадать. Тогда казалось, что финансовая разрядка в ЕС наступит уже в мае. Ставки на улучшение были преждевременны и столкнулись с сильным спадом на рынках. Позже, поворотный момент финансовой нормализации в Европе, действительно, наступил, но только в августе. Именно в этом месяце аналитическое мнение попало точно в цель, когда был сформулировал тезис о рефляционном экономическом пространстве. Последовал отскок акций и облигаций вверх . В конечном счете, облегчение в еврозоне способствовало ралли на других рынках.
Неожиданным было то, что европейские индексы окажутся в плюсе уже в сентябре. Очень многие, мы в том числе, недооценили силу фактора монетарного смягчения, насколько "чудесным образом" денежные вливания могут поднимать стоимость активов. Важно помнить о силе данного фактора для оценки перспективы акций в следующем году.
В середине 2012-го мы уже обозначали будущие проблемы в США, связанные с фискальным обрывом. То, насколько рано они начнут сдерживать нарождающийся рост рынков, стало сюрпризом.
В то время, возникли идеи о коротких позициях в оборонных предприятих. Оборонные компании долго держались высоко, как будто проблемы фискального обрыва и сокращения военных расходов в 2013 году вовсе не существует. В ноябре эта группа акций все-таки отреагировала падением.
На протяжении года мы искали ответ на вопрос, почему, рост российского рынка расходится с ожиданиями и показывает такие заурядные результаты. По истечении времени можно заключить, что ошибка состояла в чрезмерно позитивном взгляде на конъюнктуру нефти: ожидание более высоких цен в текущем году, при том что перспективы нефти оценивались негативно только в гораздо более отдаленном будущем. Отдаленная перспектива реализовалась раньше.
С Китаем оказалось не типичным то, что разворот затянулся так надолго. Трехлетнее замедление экономики случается редко и обычно вызывается особенно пагубными обстоятельствами. Даже в Америке кризис 2007-2008 года, имевший гораздо более серьезные структурные сложности, был преодолен за меньший срок. Завершающие месяцы года предоставляют все больше свидетельств того, что худшие времена китайской экономики осталось позади.
"Политики везде одинаковы: они обещают построить мост там, где и реки-то нет", Никита Хрущев
Фискальный обрыв в США является не просто событием, которого инвесторам следует опасаться в том случае, если он все-таки случиться- это фактор, определяющий темпы роста мировой экономики и рынков акций на весь 2013 год, независимо от того, произойдет обрыв или нет. Напомним в двух словах, в чем он заключается:
Предельный потолок накопленного долга, разрешенный для правительства США, находится на уровне $16.394 trillion. Текущий долг правительства составляет $16.244 триллионов- величину очень близкую к допустимому потолку. Бюджетный офис Конгресса оценивает, что потолок будет достигнут в феврале, либо в марте. Если это произойдет, то в соответствии с законодательством, правительство будет обязано автоматически урезать свой бюджет на порядка $600 миллиардов в год- величину "драконовскую" и для бюджета, и для экономики. Единственный выход, если Конгресс позволит поднять эту планку в обмен на более мягкие сокращения.
Демократическая партия в США предлагает пути выхода из ситуации фискального обрыва, заявляя, что именно их план решит проблему, одновременно, не причинив вреда экономике. Президент Обама представил республиканцам детализацию по предупреждению коллапса в четверг 29 ноября, в сумме $1.6 триллионов долларов новых налогов и $600 миллиардов сокращения расходов ( включающих $350 миллиардов сокращения Medicare), $50 миллиардов свежих вливаний в экономику, а также тотального прекращения контроля Конгрессом национального долга в будущем, то есть отмену "потолка".
С другой стороны, республиканцы настаивают на том, чтобы бюджетный дефицит был сокращен в большей степени за счет расходной части, а не через повышение налогов. Они готовы поднять величину " потолка" долга, но категорически не согласны с его полной отменой.
Фискальный обрыв, скорее всего, закончится компромиссом, но это все равно не является позитивным для роста. В среднем, программы предусматривают порядка $200 миллиардов в год дополнительной "нагрузки" на экономику США, что составляет порядка 1.3% ВВП и является величиной значимой, чтобы замедлить рост прибылей компаний и вызвать спад на рынке акций.
“Предположение о том, что мы можем найти безболезненное решение этому, я думаю, является фантазией", - заявил Алан Гринспен для агенства Блумберг. В то время, как Бернанке воздержался от идентификации состава бюджетных решений, необходимых для стабилизации, Гринспен откровенно заявил, что ключевой проблемой дефицита являются социальные выплаты, то есть как раз та статья, за сохранение которой так борется администрация Обамы.
Таким образом, независимо от того, сработает ли "налоговый обрыв" или будет достигнут компромисс, перспектива рынка акций США в 2013 году является пессимистичной.
Насколько, вообще, актуальна проблема долга США? Угрожает ли она уже сейчас доллару и рынку государственных облигаций? Хотя, здравый смысл и пример Европы показывают, насколько рискованно откладывать проблему далеко в будущее, не все с этим согласны. Профессор Кругман, например, является сторонником наращивания задолженности, считая что для США размер долга больше обычного не является проблемой. Он аргументирует это тем, что опасности дефолта не стоит для государственных заимствований, структурированных по текущему типу в США. Профессор опирается на экономическую историю дефолтов, утверждая: "В любом примере, который я могу назвать, либо фигурирует страна, вроде Греции, у которой нет собственной валюты, либо страна, вроде азиатских экономик в 1990-е годы, с большими долгами в иностранной валюте. В странах с большим объемом долговой нагрузки в своей собственной валюте, как во Франции после Первой мировой войны, иногда случалось существенное падение доверия инвесторов к экономике, но не было ничего похожего на рецессию, вызванную долгами, которой нас пугают." Точка зрения профессора выглядит убедительно, для Америки проблема не является "горящей". Тем не менее, пусть и в далекой перспективе, но пределы наращивания государственного долга, конечно же есть. Механизм потолка бюджета прогрессивен тем, что заставляет заблаговременно обратить внимание на нарастающую проблему.
"У нас какой-то, где-то мы чего-то там, сзади все чего-то побаиваемся" , Черномырдин Виктор Степанович
Все новое неизбежно вызывает недоверие и консервативно настроенные группы затрудняют движение вперед. Многие российские специалисты 10 лет находились в глубоком скепсисе относительно прогресса в добыче сланцевого газа, в то время как американцы шли на риск, инвестировали в неизведанное и улучшали технологии. Объемы повышались каждый год и в конце-концов Америка оказалась буквально "затопленной" дешевым природным газом. Если бы в 2000 году кто-то сказал, что через 10 лет США станет нетто-экспортером газа, то большинство бы не поверили. Теперь точно такое же недоверие проявляется к применению технологии горизонтального бурения и гидроразрыва с целью добычи сланцевых запасов нефти. Тем не менее, в текущем году США поставили рекорд по объемам добываемой нефти за всю свою историю. Поэтому трудно оспаривать прогнозы Международного Энергетического Агентства (МЭА) и других авторитетных организаций, что производство сланцевой нефти имеет все шансы увеличиться до 3-4 миллионов баррелей в сутки в Северной Америке в течение ближайших трех лет.
Следующей страной, которая начнет активно использовать технологии по извлечению сланцевых запасов, может стать Китай, в то время как в Европе опасаются за экологию, здравоохранение и безопасность.
Самые крупные мировые резервы находятся в России, Бразилии, Иордании и Марокко. Значительные месторождения имеются также в Китае и Израиле. До настоящего времени, только США, Бразилия, Китай и Эстония проявили реальную активность и коммерциализировали индустрию сланцевой добычи. Иордания запускает пилотный проект электростанции, работающей на сланцевом газе с применением эстонской технологии.
Логично предположить, что сланцевая добыча будет активно распространяться по миру в последующие 10 лет. Директор по нефтяным рынкам агентства Platts Дэйв Эрнсбергер оценивает ситуацию с новыми технологиями так же, как со всякими другими: "В начале это очень дорогостоящий процесс, но чем чаще и больше вы их используете и чем больше расширяете производство, тем дешевле они становятся. Технологии будут дешеветь, по мере того как все больше людей будут обращать на них свое внимание и чем сильнее будут расти".
В то же время многие годы высоких цен на нефть запустили процесс "разрушения спроса": технологии энергосбережения, в том числе гибридные и электро- автомобили, замещение нефти газом и углем, там где это возможно. Уже появляются итоги: США потребили в 2012 году нефти меньше, чем в предыдущие годы. Кроме названной долгосрочной тенденции, присутствует высокий риск подавления спроса в следующем году под воздействием ухудшения общей экономической ситуации, всвязи с мерами бюджетной экономии в США. Дисбаланс производства и потребления неминуемо повлияет на снижение цен.
Похожая картина долгосрочного превышения производственных мощностей над спросом наблюдается на рынках угля, стали и большинства индустриальных металлов.
Очень вероятно, что наступает период неустойчивых цен на много лет вперед. Ценовая тенденция на рынках нефти и сырья, разделяет страны на выигрывающие и проигрывающие от этого фактора. Экономики Европы, США, Японии, Китая и Бразилии получают поддержку в период снижающихся цен, а Австралия, страны Персидского Залива, Россия, Индонезия испытывают ухудшение условий экспорта.
" Gold is money And nothing else", JP Morgan "Золото есть деньги, и ничто другое"
Знаменитая фраза великого финансиста была произнесена в то время, когда центральные банки еще не имели практики удержания процентных ставок на целевом уровне. В итоге, "стоимость денег" и инфляция были волатильны и заставляли держателей денежных резервов испытывать риск, подобный рыночному. Волатильность покупательной способности денег и покупательной способности золота были сопоставимыми. Золото, по своим инвестиционным характеристикам, стояло гораздо ближе к деньгам, чем сегодня.
Современные центральные банки держат процентные ставки постоянными, а инфляцию близкой к целевому уровню и это им удается гораздо лучше, чем во времена Моргана. Некоторый системный риск непредвиденного, того что инфляция вдруг уйдет из под контроля, все-таки остается. Такого рода риск сегодня оценивается выше, чем в предыдущее десятилетие, но пока не настолько высоко, чтобы вновь значительно приблизить инвестиционные характеристики золота к денежным. Цены на желтый металл ведут себя в большей степени, как цены на рисковый актив, чем на "тихую гавань".
Какова роль золота в современных финансах и почему невозможно отказаться от него? Пожалуй две основополагающие причины, по которым золото все еще не стало атавизмом- коррупция и популизм. Буквальное значение слова коррупция есть "разложение". В экономике она так себя и проявляет, заставляя не только ржаветь механизмы бюжетного финансирования, инфраструктурного развития, но также будучи способной выбрасывать непредусмотренные деньги в экономику, разъедать стоимость валюты и порождать инфляцию.
Коррупция является механизмом нежелательного перетока денег из финансового обращения в реальную экономику. Не случайно, очень часто страны с высоким уровнем коррупции испытывают и наиболее высокие темпы инфляции ( следствие перерасхода бюджета и долга). Этим частично объясняется феномен сохранения высокого темпа инфляции в Греции в условиях камнем падающей экономики. Смелые интервенции ФРС и Еврозоны ввиде монетарного смягчения допустимы только при ограниченном уровне коррупции, иначе могли закончиться галопирующей инфляцией.
Популизм- вторая, политическая причина обесценения валют, так как почти всегда влечет за собой чрезмерные расходы. Временного эффекта благополучия и экономического роста всегда можно добиться с помощью расширения кредита, снижения процентных ставок, а также путем увеличения программ государственного финансирования. Эффект временный, потому что последствиями будут увеличение государственного долга и усиление инфляции, а значит позже придется применять обратные непопулярные меры. Естественно, что в большинстве случаев политическая партия, находящаяся у власти, предпочитает предпринять популярные действия сегодня, а меры непопулярные оставить на неопределенное будущее своим преемникам.
В настоящее время золото, в качестве актива, занимает место между сырьевыми товарами и резервной валютой, тяготея ближе к группе сырья. До того момента, пока не реализуется риск ускорения инфляции, золото не приобретет характеристики полноценного резервного актива. Учитывая, что фискальные обстоятельства в США дефляционны, риск подъема инфляции в 2013 году представляется пониженным, а значит цены на золото будут, скорее, под давлением. В основном эмоции сегодня удерживают золото от падения- опасения неизвестности разрешения "фискального обрыва", неуверенность в завершении европейского кризиса ( соответственно сомнения в долларе США и Евро). По этой же причине золото испытывает все более широкой признание центральными банками, которые продолжают наращивать долю золотых резервов.
Представляется, что золото в 2013 году продолжит вести себя как прочие рисковые активы, позитивно откликаясь на рост экономики и денежные стимулы и падая, в моменты спада и дефляции.
"Даже из видений безумцев или пьяных можно путем толкования извлечь много такого, что будет выглядеть как относящееся к будущему. Если человек целый день бросает в цель копье, он когда-нибудь да попадет." Цицерон Марк Тулий
Как всегда, множество факторов действует за и против роста на рынках акций. Осенние экономические данные из США вызывают оптимизм. Воодушевление внушает разрядка ситуации в Греции, Италии и Китае.
“Греция проделала некоторый прогресс,” констатирует Philippe Gijsels, глава исследовательского подразделения по фиксированному доходу в BNP Paribas Fortis, в Брюсселе. “Если Греция справится с обратным выкупом и получит новый транш помощи, то греческая проблема отойдет в сторону до конца 2013 года. Китай определенно восстанавливается и это помогает акциям и товарам. Мы находимся в сладком оазисе на последующие два или три месяца".
Действительно, китайский официальный Purchasing Managers’ Index, измеритель бизнес-активности отраслей производства, вырос в ноябре до 50.6, что является самым высоким уровнем за семь месяцев (по информации Национального Бюро Статистики и Китайской Федерации по Логистике и Закупкам на 1- е декабря). Индекс уверенности в китайской экономике также поднялся на самый высокий за предшествующий год уровень.
“Итальянское ралли было очень впечатляющим", высказался об облигациях Mohit Kumar, главный стратег по европейским инструментам с фиксированным доходом Дойче Банка в Лондоне. Ставки по тридцатилетним итальянским бондам упали на 36 базисных пунктов в ноябре, приблизившись к 5.2%. Спрэд доходности с немецкими "бундами" сжался до 291 базисного пункта с рекордных за евро-эру 519.
Япония продолжает стимулирующие экономику меры. 30-го ноября японский кабинет одобрил фискальные стимулы на сумму ?880 миллиардов. Йошизико Нода пытается разогреть экономику перед выборами в следующем месяце. Как мы видим, позитивных факторов достаточно.
С негативной стороны присутствуют геополитические риски, которые в 2013 году будут несколько выше. Их сжато формулирует Нуриэль Рубини: "Риск военной конфронтации между Ираном и Израилем остается высоким, поскольку переговоры и санкции могут не удержать Иран от создания ядерного оружия; вероятна новая война между Израилем и ХАМАСом в секторе Газа; Арабская весна превращается в мрачную зиму экономической, социальной и политической нестабильности, а территориальные споры в Азии между Китаем, Кореей, Японией, Тайванем, Филиппинами и Вьетнамом разжигают националистические силы."
И все-таки, главными и определяющими для всех экономик мира являются последствия бюджетной консолидации в Америке. Очень вероятно, что меры будут мягкими, а не жесткими, в результате компромисса между администрацией и Конгрессом. Но даже в таком варианте, ослабление американского рынка сильно скажется на национальных рынках других стран. Коррекция может быть ведущей тенденцией для мировой экономики и финансовых рынков в первой половине 2013 года. Завершение года в позитивной зоне остается возможным, по причине укрепления экономики Азии и глобальной политики легких денег.
