Европейский центральный банк был вынужден запустить программу стимулирования, причем ее объемы превзошли все прогнозы аналитиков. Однако, среди экспертов есть опасения того, что даже столь масштабных мер будет недостаточно, чтобы добиться рост реальных доходов, снижения уровня безработицы, уменьшение долговой нагрузки.
Более того, как считает американский экономист, профессор Гарвардского университета, Мартин Фельдстейн, даже снижение евро, которое было спровоцировано слухами о запуске QE, будет недостаточным для того, чтобы побороть дефляцию в еврозоне. Как он отмечает в своей статье на Project Syndicate, не стоит ждать быстрого результата от QE в Европе, как это было в США, поскольку начальные условия серьезно отличаются.
Без сомнений, большие государственные долги крупных стран еврозоны препятствуют использованию традиционной кейнсианской политики - увеличение расходов или уменьшение налогов – для того, чтобы повысить спрос за счет увеличения дефицита бюджета. Но правительства еврозоны могут изменить структуру налогов таким образом, чтобы стимулировать частные расходы без снижения чистого дохода или увеличения бюджетного дефицита.
Во-первых, задумайтесь почему способность QE стимулировать экономический рост и занятость в США не означает, что оно будет успешным в еврозоне. Эффект QE на спрос в США отражал финансово-рыночные условия, существовавшие когда Федеральная резервная система начала свою масштабную покупку активов в 2008 году. В то время, процентная ставка по десятилетним казначейским облигациям была близка к 4%. Агрессивная программа покупок облигаций ФРС и ее обязательство держать краткосрочные процентные ставки на низком уровне в течение длительного периода довели долгосрочную ставку до 1,5%.
Резкое падение долгосрочных ставок заставило инвесторов покупать ценные бумаги, поднимая цены на акции. Низкие ставки по ипотечным кредитам также стимулировали восстановление цен на жилье. В 2013 году широкий индекс цен на ценные бумаги Standard & Poor показал, что цены выросли на 30%. Сочетание высоких цен на акции и жилье подняло капитал частников и домашних хозяйств в 2013 году на $10 трлн, что эквивалентно примерно 60% ВВП этого года. Это, в свою очередь, привело к росту потребительских расходов, что мотивировало предприятия увеличить производство, наем персонала, который означал больше доходов и, следовательно, еще больше потребительских расходов. В результате, реальный (с поправкой на инфляцию) рост ВВП ускорился до 4% во второй половине 2013 года. После паузы, связанной с погодой в первом квартале 2014 года, ВВП продолжал расти в годовом исчислении более чем на 4%.
Таким образом, успех QE в США отражал способности ФРС снизить долгосрочные процентные ставки. В отличие от этого, долгосрочные процентные ставки в еврозоне уже чрезвычайно низкие: ставки по десятилетним бондам насчитывают около 50 базисных пунктов в Германии и Франции, и только 150 базисных пунктов в Италии и Испании.
Скупка активов ЕЦБ и курс евро к долларуТаким образом, ключевой механизм, который работал в США не сработает в еврозоне. Уменьшение курса доллара к евро от его $1,15 уровня (до принятия QE) до полностью одинакового может помочь, но и этого не будет достаточно.К счастью, QE не единственный инструмент в распоряжении лиц, формирующих политику. Любая страна еврозоны может изменить свои налоговые правила для стимулирования инвестиций в бизнес, строительства домов, а также потребительских расходов, не увеличивая дефицит бюджета и без необходимости разрешения от Европейской комиссии.
Начнем с целей стимулирования инвестиций в бизнес. Налоговые льготы или ускоренная амортизация уменьшает цену инвестиций для фирм и, следовательно, повысит отдачу от инвестиций после уплаты налогов. Результатная потеря доходов может быть компенсирована за счет повышения ставки налога.
Кроме того, спрос на новые дома может быть увеличен путем позволения домовладельцам вычесть ипотечные процентные платежи (как в США), или путем предоставления налогового кредита для процентов от платежей по ипотечным кредитам. Временный налоговый кредит для покупок жилья ускорит строительство домов, поощряя больше в ближайшем будущем и меньше в далеком будущем. Здесь потеря доходов может быть компенсирована за счет увеличения ставки личных налогов.
Обязательство повысить налог на добавленную стоимость на два процентных пункта в год в течение следующих пяти лет будет стимулировать ранние покупки для того, чтобы опередить повышение цен в будущем. Снижение реальных доходов от увеличения в НДС может быть компенсировано путем сочетания сокращения личных налогов на доходы, снижения налогов на заработную плату, и увеличения трансфертов.
Хотя страны-члены еврозоны не могут корректировать свои процентные ставки или курсы своих валют, они могут изменить свои налоговые правила для стимулирования расходов и спроса, а соответствующая политика, возможно, будет отличаться от страны к стране. Национальным политическим лидерам осталось признать, что QE не будет хватать - и начать думать о том, что еще необходимо сделать, чтобы стимулировать расходы и спрос.
