Почти все согласны, что до финансового кризиса банки сильно подсели на заемные средства. В 2007 г., за год до своего банкротства, доля собственного капитала (деньги акционеров, вложенные в бизнес) на балансе Lehman Brothers составляла всего 3,3%.
Леверидж - эликсир, который приводит к быстрому росту прибыли, когда времена хорошие, но многократно увеличивает убытки, когда экономика в плохом состоянии.
После кризиса регуляторы усилили контроль над банками и обязали их иметь больше собственного капитала и меньше заемных средств. Новое предложение может кардинально изменить эту модель, обеспечивая высокую безопасность банков с помощью дисциплины рынка, а не тяжелой руки государства.
Банки любят заемные средства по нескольким причинам. Во-первых, это дешевле по сравнению с собственным капиталом: кредиторы банков берут относительно небольшие сборы, так как знают, что им придут на помощь в случае банкротства банков. Кроме того, финансовые организации получают налоговый вычет за платежи по процентам. Однако регуляторы предпочитают собственный капитал, который может принять на себя удар в случае кризиса (вследствие чего не потребуется помощь от государства).
Считается, что новая разновидность гибридных финансовых инструментов сочетает лучшие черты обоих миров. Так называемые условно конвертируемые облигации (contingent convertible bonds) превращаются в собственный капитал, как только банк испытывает проблемы, уменьшая его долг и платежи по процентам. Выпуск таких облигаций резко увеличился с 2010 г., так как банки с помощью них пытались успокоить регулятора, демонстрируя возможность самостоятельно справиться с потерями.
Эти необычные облигации используют положительные стороны долга в хорошие времена и смягчают удар при наступлении кризиса. По крайней мере так утверждает теория, отмечает британский журнал The Economist.
Облигации обычно конвертируют, когда регулятор объявляет, что объем собственного капитала в банке опускается ниже критической черты. В разгар кризиса это лишь усугубляет ситуацию: заявление регулятора о слабости банка часто приводит к панике.
Конвертация также таит в себе непредвиденные потери для держателей облигаций, которые вдруг понимают, что цена имеющихся у них бумаг намного ниже, чем была при выпуске. Если держатели облигаций несут значительные потери и начинают нервничать, то это, как правило, негативно отражается на всей финансовой системе.
Джереми Булоу из Стэндфордского университета и Пол Клемперер из Оксфордского университета считают, что преодолеть эти проблемы можно с помощью нового инструмента - конвертируемого оборотного векселя (equity recourse note), или ERN.
Однако триггером для конвертации является цена на акцию банка, а не установленный регулятором уровень капитала. Когда цена на акцию падает на определенную цифру (ну, скажем, на 25% от своей первоначальной цены), банк может совершить платежи по облигации новыми акциями, а не наличными деньгами.
Так, например, банк выпускает ERN на сумму в $50 млн, когда каждая акция стоит $100. ERN будет выплачивать проценты как по обычным облигациям, если только цена акции не опускается ниже $25 в день платежа или не происходит погашение облигации. В этом случае инвесторы получают платеж в акциях по цене $25, даже если ее рыночная цена намного ниже.
Таким образом, для погашения ERN на сумму в $50 млн банк выпускает 2 млн новых акций. В связи с тем что цена акций ниже $25, те новые акции будут стоить меньше $50 млн, означая, что конвертация станет хорошей сделкой для испытывающего проблемы банка.
ERN помогает избежать проблемы, которые существуют у условно конвертируемых облигаций. Так, например, отсутствует неопределенность по поводу поведения регулятора. Неожиданные потери минимизируются: инвесторы могут видеть, когда цена на акцию близка к триггеру, и если она восстанавливается, то восстанавливаются и платежи в реальных деньгах.
В связи с тем что новые акции стоят не больше, чем сохраненные наличные средства, конвертация ERN должна поддержать цену акций банка (при конвертации условно конвертируемой облигации выпущенные новые акции могут, наоборот, привести к снижению цены).
ERN также может помочь экономике. Испытывающим финансовые трудности компаниям, как правило, сложно получить дополнительное финансирование из-за проблемы, известной как "сверхнормативная задолженность": новые деньги направляются на оплату старых долгов, а не в фонды для новых инвестиций. Это делает финансирование более дорогим и ведет к уменьшению выданных кредитов, негативно отражаясь на всей экономике.
Эта проблема исчезает с ERN. Если оказавшийся в сложной ситуации банк выпускает новые ERN, как только его акции падают до $25, точкой конвертации для нового векселя будет лишь $6,25, означая, что с ценой на акцию между $6,25 и $25 новые инвесторы будут получать платежи наличными деньгами, в то время как старые - все еще акциями. Это позволит сверхнормативную задолженность развернуть в обратную сторону, помогая контролировать кредитный бум и банкротство, что часто затруднительно даже с собственным капиталом.
Возможно, все это выглядит слишком хорошо, чтобы быть правдой. Безусловно, ERN еще не протестированы реальной жизнью. Также нет полной уверенности по поводу того, что инвесторы захотят обменивать конвертируемые облигации на более рисковые и более сложные инструменты. Однако все опасения по поводу ERN также относятся и ко всем гибридным финансовым инструментам.
Тем не менее гибриды позволяют компаниям, а не регуляторам, выбирать максимально лучшее сочетание источников финансирования. Жесткие долговые контракты, возможно, хороши во время экономического бума, однако, когда наступает спад, гибкость решает все.
