InvestFuture

Американо-японская рефлексия

Прочитали: 51

"У человечества есть только два пути: или прогресс, или деградация; консерватизм в чистом виде противоречит сути законов вселенной."

Уайтхед Альфред Нортон

Пузырь на рынке акций очень трудно распознать в процессе его формирования, но очень легко после первого же прокола. Более высокие цены привлекают все больший интерес инвесторов, что экономисты называют иррациональным поведением, а Джордж Сорос- продуктом рефлексии. Экспоненциальное ускорение цен внезапно нарушается резким срывом вниз.

Майский "нервоз" обнаружил вздутые рыночные сегменты.

В мае я имел честь присутствовать на знаменательном финансовом событии, организованном в Лиссабоне иннновационной глобальной брокерской компанией Exante. Технология ее трейдинговой платформы сегодня очень успешно конкурирует с лидерами бизнеса- Interactive Brokers и Saxo Bank.

Деловая атмосфера была приятно разбавлена выступлениями артистов разных жанров. Своим особенным мастерством внимание гостей поразили "жонглеры" мыльными пузырями. Иногда они выдувались один внутри другого и достигали немыслимых размеров взрослого человека, переливаясь самыми разными цветами.

Рефлексивная природа финансовых рынков приводит к похожему процессу, который в отличие от шоу, не останавливается ни на один день. Главными "артистами", сегодня, выступают Федеральный Резерв, Банк Японии и Европейский Центральный Банк.

Рынок акций США бурно рос "против всех законов физики" в первой половине года по причине расширения кредита ФРС. Денежная база США увеличилась на порядка полутриллиона долларов (график 1). Для этого Федеральный Резерв ежемесячно выкупал государственные облигации и ипотечные ценные бумаги на сумму $85 миллиардов в месяц.

О том, что ветер может поменяться сигнализировал 16 мая президент Федерального Резервного Банка Сан-Франциско, Джон Вильямс. Он заявил, что центральный банк может начать уменьшение темпа выкупа уже летом, если все пойдет так хорошо, как все надеются. В итоге рынок сосредоточился на фиксации прибылей, будучи ультра-настроенным на опережение.

Те сектора, которые не удержались и ответили падением на снижение облигаций обнаружили свою раздутость. Акции, связанные с недвижимостью США и коммунальные компании, а также акции подавляющего большинства японских предприятий оказались спекулятивно перекупленными. И напротив, автомобильная и оборонная индустрия подтвердили свою фундаментальную крепкость.

Сила акций циклических отраслей свидетельствует о том, что инвесторы поверили в бычий рынок и стала ранним сигналом того, что спекуляция началась. В условиях спекуляции рынок начинает поддерживать сам себя и ФРС может позволить себе отдохнуть. Пауза в денежной накачке становится возможной, а значит смена тенденций, наметившаяся в мае может продолжиться теперь несколько месяцев.

Действительно ли ФРС начнет выход?

"Будущее укрыто даже от тех, кто его делает." Анатоль Франс

В основе всех тенденций начала года лежит денежная политика мировых центральных банков, а значит ответ на вопрос, сменятся ли эти тенденции, мы получим только если определим вероятность смены монетарной политики.

Всем известно, что монетарные стимулы не бесконечны, но никто не знает когда именно сжатие начнется. До тех пор, пока наблюдаются смешанные показатели экономики США, по причине урезания бюджетных расходов, устойчивости роста ждать не приходится. Мягкая денежная политика, в настоящее время, призвана балансировать жесткую налоговую.

Ниже мы кратко проанализируем, какие независимые факторы способны помешать продолжению монетарного послабления ФРС.

Во-первых, распространено ошибочное мнение, что падение рынка облигаций является угрозой для продолжения мягкой политики центральных банков. На самом деле, падение облигаций означает увеличение ставок рынком и требует от ЦБ только усиления интервенций. Центральный банк будет делать это в нужных объемах, достигая своей цели низких ставок, до тех пор пока нет угрозы инфляции. Свежий пример Италии и Испании великолепно демонстрирует, как это происходит на практике.

Во-вторых, падение валюты могло бы стать препятствием для продолжения мягкой политики. Теоретически, ослабление доллара произошло бы в том случае, если США применяли монетарное смягчение во время ужесточения остальным миром своих финансов. Но в текущий момент, синхронная денежная политика разных стран удерживает доллар от падения. Если в будущем синхронность нарушится и снижение курса, все-таки произойдет, то только на 20-30 процентной отметке оно вызовет усиление инфляционного давления, и только тогда ФРС окажется стеснен в своей нынешней политике.

Таким образом, любые сценарии снова возвращают нас к ключевому вопросу инфляции. Появлении инфляции значительно затруднит вмешательство центрального банка, который будет вынужден позволить ставкам расти, чтобы противостоять повышению цен.

С учетом того, что и рынок, и власти пытаются упреждать неблагоприятное развитие ситуации, тайминг повышения ставок имеет следующие варианты:

а) инвесторы побеспокоятся заранее о выходе из смягчения Фед и ставки испытают подъем, всилу продажи облигаций рынком (такую попытку мы наблюдали в мае); б) когда Фед, по собственной инициативе, начнет сжатие и сократит выкуп облигаций; в) когда инфляция сама проявит себя и вынудит всех участников продавать облигации и повышать ставки.

Если не наступит событие (а), то наступит (б). Если не наступит (б), то позже, неизбежно, наступит (в). С другой стороны, если более раннее событие уже наступило, то следующее может и не понадобится, рынок уже сам проделает нужную работу.

Инфляционные риски в настоящий момент.

Экономическая наука за предшествующие десятилетия продвинулась вперед гораздо дальше, чем принято считать. Действительно, почему она должна отличаться, например, от физики и электроники, которые идут вперед семимильными шагами? Современное монетарное управление центральными банками развитых государств заслуживает высокой оценки, обладая несопоставимо более выверенной основой, чем в 70-е или более ранние годы.

Сомнения в монетарной природе инфляции в семидесятые годы породили американские горки потребительских цен. Сегодня первостепенность монетарного фактора даже не обсуждается. Установилось мнение, что инфляция возникает на перекрестке избытка денег и недостатка свободных мощностей.

Показатель использования мощностей в США уменьшился до 77.78 процентов в апреле 2013, снизившись с 78.32 процентов в марте 2013. По данному показателю отсчитывается сам Федеральный Резерв, что подчеркивает ту значимость, которая ему придается при осуществлении политики контроля инфляции. Исторически, с1967 до 2013 года, средняя величина данного показателя в США составила 80.68 процентов и достигала максимума в 89.39 процентов в январе 1967 года. Очень показательно, что в ответ на такую пиковую загрузку, инфляция подскочила с 1.6 до 2.9%, и дальше продолжила рост до 3.1% в 1967, до 4.2% в 1968, до 5.5% в 1969 и до 5.7% в 1970 году.

Абсолютного минимума в 66.81 процент показатель достигал в июне 2009.

Другой аналогичный измеритель степени загрузки экономики- разрыв выпуска, который для развитых экономик расчитывается, как разница между фактическим и потенциальным ВВП. Это очень инертный и достаточно хорошо прогнозируемый показатель, положительное значение которого свидетельствует о перегретой экономике. По данным Международного Валютного Фонда он составил -3.76 процента потенциального ВВП в 2009 году. В 2013 и в 2014 году он сохранит отрицательное значение на уровне -0.27 и -0.13 процентов, соответственно. Только в 2015 году показатель способен будет перейти в положительную зону 0.01 процента от потенциального ВВП. То есть только в конце 2014 и начале 2015 годов нас может ожидать инфляционное давление, при том условии, что рост ВВП до этого времени не сорвется и продолжит расти намеченным темпом.

ФРС начнет поступательный выход из программы стимулов тогда, когда экономика докажет способность расти самостоятельно. Майский инцидент показал нам те группы акции, которые инвесторы предпочтитут иметь в период, когда центральный банк начнет сжатие, и облигации станут худшим видом вложений

Детали экономической политики премьер-министра Японии Синдзо Абе.

Абеномику принято характеризовать, как политику "трех стрел", включающуя в себя убедительное фискальное планирование, агрессивное монетарное смягчение и стратегию роста, базирующуюся на структурной реформе.

Говоря более простыми словами, японские финансы требуют ребалансировки: необходимо 1) "выбить" облигации из рук пенсионных фондов (основных держателей), направить вырученные деньги в рынок акций и, тем самым разогреть экономику; 2) собрать больше налогов за счет полученного оживления; 3) уменьшить баланс огромного государственного долга против гигантских частных сбережений ценой инфляции в 2 процента. План хороший, только он потребует не одного года на исполнение и все это время последовательности политики не должна нарушаться. Подъем налогов должен будет сопровождаеться сильным монетарным смягчением, чтобы не вызвать экономического спада, аналогично тому, как это делается сейчас в США. В этом Абеномика и "Обаманомика" абсолютно схожи. Удастся ли провести их успешно? Пока не видно никаких причин, которые могут этому помешать.

Профицит бюджета возможен только в случае возникновения тенденции к релевериджу частного сектора, что может произойти только в "горячей" экономике. Поэтому последовательность действий может быть единственной: разогреть рынки активов, следом поддержать структурными реформами экономический разгон и только потом поднять налоги. Государство, планирует удвоить ставку налога на потребление (аналог НДС) в два этапа: с 5% до 8% в 2014 году и до 10% в 2015, что будет означать серьезную налоговую консолидацию.

Полностью раскрыть пакет структурных мер, Синдзо Абе планирует перед саммитом восьмерки в Северной Ирландии 17-18 июня. Пока что известно, что государство идентифицировало несколько приоритетных направлений, включающих: дерегулирование рынка труда, энергетического сектора и здравоохранения; расширение участия молодежи и женщин в рабочей силе; реформирование корпоративного налогового режима; либерализацию торговли путем присоединения к Транс-Тихоокеанскому Партнерству; меры по улучшению корпоративной структуры, такие как назначение независимых директоров; благоприятствование созданию стартапов.

Появляются и конкретные целевые цифры. Семнадцатого мая г-н Абе заявил, что планирует добиться уровня частных инвестиций в сумме 70 триллионов йен ($695 миллиардов), то есть цифры, наблюдавшейся до кризиса 2008 года. Пока что за первые три месяца 2013 года, данный показатель составил 65.15 триллионов йен в годовом исчислении, то есть снижается уже пятый квартал подряд. Премьер- министр также обозначил цель по утроению инфраструктурного экспорта до объема 30 триллионов йен к 2020 году.

Министр экономики Акиро Амари сообщил репортерам, что политика экономического роста будет заключаться в побуждении бизнеса увеличить капитальный расходы. Хотя пока что проблема в том, что японская экономика имеет избыток мощностей и наращивание капитальный расходов противоречит здравому смыслу до того момента, когда будут загруженны уже имеющиеся основные средства.

Поэтому не удивительно, что до сего момента не наблюдается признаков значительного улучшения заказов машин и оборудования- отличного раннего индикатора бизнес-инвестиций.

С другой стороны, улучшение общеэкокномических показателей уже происходит. Индустриальное производство в Японии выросло на 1.7 процента в апреле, по сравнению с мартом, превысив самый высокий прогноз Bloomberg News Survey. Ускорение произошло от уровня 0.9 процента в предыдущем месяце.

Однако, сомнения рынка в перспективах Абеномики выразились в сильной коррекции рынка акций в мае. "Акциям присуще естественное свойство двигаться случайным образом,"- прокомментировал недавние колебания биржи советник премьера Коичи Хамада. "Чрезмерные движения вверх и вниз могут случаться в любое время".

В ответ центральный банк увеличил частоту ежемесячных покупок активов и заявил, что теперь, начиная с июня, будет покупать госдолг вплоть до десяти раз в месяц, по сравнению с восемью в мае.

Фокус на экономическую реформу, очень вероятно, продолжится после выборов в верхней палате парламента в июле, которые позволят правящей коалиции г-на Абе обеспечить большинство в обеих палатах. Данный факт плюс объявление о программе реформ должны будут обозначить дно коррекции в последующие месяцы.

Удается ли Японии вызвать инфляцию?

Устойчивость дефляции в Японии в большой степени объясняется присутствием большого объема незадействованных мощностей. Негативный отрицательный разрыв выпуска составляет порядка 3% ВВП. Подъем инфляции в Японии до целевого уровня 2% потребует, по меньшей мере, заполнения данного разрыва и потребует порядка трех лет экономического роста на 1% выше среднего.

Национальные потребительские цены падают шестой месяц подряд по апрельским данным, как показывают различные источники. Тем не менее в мае, в Токио произошел первый за четыре года ценовой рост. Этот сдвиг, неизменно отразится в общенационаном показателе за месяц и частично объясняет нервную продажу японских государственных облигаций, когда инвесторы пытались упредить реакцию правительства на признаки инфляции в попытке первыми нажать на тормоза. Не тут то было, данный факт не составляет угрозы для продолжения политики, так как является именно тем, чего добивается правительство- уменьшить желание держать государственные облигации и заставить инвесторов искать другие альтернативы.

Что нам показывают эконометрические модели?

"Всякая точная наука основывается на приблизительности." Бертран Рассел

Крупнейшим финансовым институтом мира, широко применяющем эконометрические модели является ФРС. Данный факт представляет собой наследие эпохи Алана Гринспена, экономиста и исследователя в ранней стадии своей карьеры, который сам долгое время занимался экономическим моделированием.

Один из важнейших параметров большинства моделей экономики-инфляция. До того момента, пока она низка центральные банки вольны в выборе своей политики. Стимулирующие меры сегодня вряд ли вызовут что-либо кроме подпитки экономики и роста активов в условиях глобальной недозагрузки мощностей, а синхронность монетарной политики по всему миру не позволит валютам сильно колебаться друг относительно друга. В силу того, что любая модель не может применяться без оглядки, полисимейкеры проявляют осторожность, осматриваются вокруг и в некоторый момент проверяют, что произойдет, если стимулирование приостановится. Для этого не обязательно действовать, но достаточно порассуждать о смене политики публично. Реакция рынков вслед за этим показывает, готова ли экономика поддерживать себя дальше самостоятельно. Если нет, то политика останется неизменно благоприятствующей.

Первый прокол пузырей, случившийся в мае отнюдь не обязательно означает, что тренд закончился. Джордж Сорос называет такое событие "тестированием тенденции" в цикле подъема-спада. Успешное тестирование увеличивает веру инвесторов в тренд и следующее плечо оказывается сильнее предыдущего. Неуспешное тестирование заканчивается полным крахом, когда рынок возвращается на прежнюю точку старта, но вряд ли экономика сейчас находится на таком пороге.

Для полного разворота требуется смена условий, вызвавших тенденцию. Причиной создавшей предыдущее плечо подъема является мягкая денежная политика, ее смена и должна будет стать обязательной предпосылкой 180-градусного разворота. Ни в Японии ни в Америке изменения политики еще долгое время не предвидится. Скорее всего, мы наблюдаем всего лишь приостановку тенденций на несколько недель или месяцев, после чего все возобновится.

Источник: Вести Экономика

Оцените материал:
InvestFuture logo
Американо-японская

Поделитесь с друзьями: