InvestFuture

Макроэкономика и инвестиции во II квартале

Прочитали: 41

Макроэкономика и инвестиции во II квартале. Глобальные рынки и Россия

Китай, Испания, Персидский залив и дефицит бюджета США: не так страшно зло, как его ожидание!

Чем будет определяться развитие финансовых рынков в ближайшие месяцы и от чего будут зависеть доходы инвесторов? Главное – темпы роста ВВП США и КНР и действия их финансовых регуляторов. Но в апреле рынок продемонстрировал рост негативных ОЖИДАНИЙ и СТРАХОВ, связанных с экономическими проблемами США, Европы и Китая. При этом очень трудно дать обоснованные прогнозы сроков наступления этих проблем и количественные оценки их последствий. Снижение фондовых индексов и цен на высокодоходные облигации в первой половине апреля – не только ожидаемая техническая коррекция. Инвесторы опасаются масштабных негативных событий, которые могут наступить одновременно, и при этом каждое из них будет усиливать воздействие остальных на мировую экономику:

• До половины экономического роста в мире в текущем году придется на Китай. Если «мягкая посадка» второй крупнейшей экономики мира не остановится и китайский ВВП вырастет менее чем на 8%, то в США рост существенно замедлится, а в еврозоне будет отрицательным, т. к. КНР не только экспортер в эти страны, но и крупный импортер американских и европейских товаров.

• Испания может вызвать больший спад деловой активности в Европе и в мире, чем дефолт Греции. Кризис снова «зальют деньгами», но кого-то, видимо, придется выгонять из еврозоны.

• Атака на Иран откладывается. Израиль первым не начнет, у США не готово «обоснование» для «ответного удара». Цена на нефть может к лету снизиться на 10-12%.

• Бюджетный дефицит США не удается сократить, занятость не растет, но инфляция остается низкой. Это приведет к сохранению ставки ФРС в 2012 г. на минимальном уровне, но долларовый кредит во всем мире подорожает.

• Если США не решатся на начало третьей фазы «количественного ослабления» (программа QE-3) в первом полугодии, то во II квартале будет существенная коррекция на всех рынках ценных бумаг, а также снижение цен на многие виды сырья (кроме уже упавшего газа и food commodities).

Инвестиционные идеи - где будет возможность заработать

Наши инвестиционные идеи на апрель – май можно разбить на четыре основные группы:

• Операции с акциями: закрытие коротких позиций в индексах и акциях, открытых в феврале-марте, и покупка акций определенных отраслей (сырье, технологии, финансы) и стран (в первую очередь - США, Россия) в ходе ожидаемой весенней коррекции.

• Операции с облигациями: открытие коротких позиций в UST-10 и покупка высокодоходных облигаций развивающихся рынков после ожидаемой коррекции.

• Операции с валютами, в основном связанные с ожидаемым ослаблением евро против USD и временным усилением иены против USD.

• Операции с нефтью и драгметаллами: шорт в нефти (WTI), торговля волатильностью и покупка длинных позиций при завершении коррекции.

Наш сценарий развития ситуации на финансовых рынках (II квартал 2012 г.):

• Выход нескольких хороших отчетов американских корпораций может задержать коррекцию фондового рынка на неделю – две.

• В последнюю неделю апреля – первую декаду мая на фондовом рынке пройдет еще она фаза коррекции. «Дно» в индексе S&P-500 будет достигнуто между 1300 и 1320. В индексе РТС можно ожидать уровень 1450 – 1470. Именно там необходимо будет сделать основные покупки.

• Цена нефти в США может упасть в мае, что повлияет на рынки БРИК, особенно на российский.

• Во второй половине мая начнется восстановление рынка, которое может перейти в непродолжительное (3 – 4 недели) ралли до уровня 1400 по S&P и 1600 по РТС.

• Коррекция в высокодоходных облигациях закончится раньше (в начале мая), и рост цен на них будет продолжаться до лета.

• Если во II квартале не произойдет очень существенного падения цен на гособлигации Испании, то с июня рынок будет находиться в «боковом тренде».

Почему мы ожидаем осложнений в мировой экономике?

- Макроэкономика США

Восстановление на рынке труда в США обычно было четким сигналом, указывающим на скорую смену фазы политики ФРС, и снижение уровня безработицы в I квартале дало повод для оптимизма в отношении роста ВВП. Однако участники рынка стали задаваться вопросами, насколько реалистичен благоприятный сценарий, ведь прогнозы по занятости в частном секторе во всем мире не улучшаются, и говорить о том, что мировая экономика вернулась в нормальное состояние, пока рано. Темпы роста американского ВВП США остаются около трендового уровня, и большинство экспертов выражают опасения (озвученные и Беном Бернанке), что этот рост занятости в США не продолжится.

Неопределенность в перспективы экономики США вносит и кризис в еврозоне: вряд ли кто-то еще верит, что Испания избежит масштабной реструктуризации долга (хотя и не такой грабительской для инвесторов, как Греция). Это скажется и на экспорте американских товаров в США, и на росте процентных ставок по коммерческим кредитам. Кроме того, меры фискальной консолидации, запланированные в США на 2013 г. (особенно в случае сохранения кресла за Обамой), большая угроза для бизнеса.

В следующем году будут заметно повышены налоги на прибыль корпораций, на дивиденды и налог на прирост капитала для граждан. При этом быстрого существенного увеличения доходов бюджета это не даст, а значит, состоятся широкомасштабные сокращения оборонных расходов, т. е. занятости за счет государства. Вместе с тем истечет срок действия расширенных выплат безработным и временных льгот по налогам на доходы физических лиц. Изменения в фискальной политике приведут к сокращению темпов роста ВВП, и рост в США составит не 3 – 3,5%, как ожидали в 2011 г., а не более 2 – 2,5%.

- Не последнее "китайское предупреждение"

Китайской экономике не грозит никакая «жесткая посадка» в ближайшие 4 – 5 лет. Если эти «угрозы» и звучат в СМИ, то они вызваны либо намеренными утечками от властей в КНР перед очередными переговорами с США и ЕС, либо высказываются экономистами, не очень хорошо представляющими плановую экономику и масштабы инерции в динамике китайского роста. До «кризиса» КНР далеко, а если США удастся избежать нового снижения темпов роста ВВП и увеличить занятость, то американские деньги вновь будут поступать китайским экспортерам и рост снова ускорится в 2012-2013 гг.

Но пока в КНР остается неопределенная ситуация с монетарной политикой (смягчать или ужесточать - нет ясного сигнала), сокращается импорт, обостряется политическая борьба (вывод из Политбюро претендента на лидерство Бо Ксилая и «криминализация» этой истории указывают на возможные затяжки в выработке экономической стратегии властей). Инвесторам в акции очевидно, что китайский фондовый рынок - самый большой в БРИК и, возможно, наиболее здоровый. В нем нет факторов ненормальной экспортной зависимости, как в России, и социальных проблем, как в Бразилии, а также присутствует огромное, самое большое в мире (после США), число внутренних частных инвесторов. Но снижение или боковое движение рынка в течение последних двух кварталов (и «игнорирование» ралли в США), а также отсутствие мер по смягчению денежно-кредитной политики должны рассматриваться инвесторами как серьезное предупреждение о том, что власти опасаются «пузыря» и могут намеренно сдерживать приток капитала в китайские акции. Главная причина – в КНР вообще осталось немного отраслей с преобладанием частного капитала, куда сейчас выгодно инвестировать (*и рекордные цены на недвижимость в Гонконге и Сингапуре также подтверждают это, как приток русского капитала в лондонскую недвижимость характеризует инвестиционный климат в РФ). Поэтому, до тех пор пока США не «встанут на путь роста», китайское правительство не начнет конкуренцию за привлечение капитала на фондовый рынок.

- Немцам - евро, испанцам - песеты?

Испания в начале II квартала выдала приятную для ЕЦБ и неприятную для своих граждан новость о пакете мер по сокращению дефицита бюджета на сумму в 27.3 млрд евро. Теоретически это позволит сократить дефицит бюджета с 8.5% до 5.3% от ВВП. Правда, в 2011 г. ЕС уже позволил испанцам понизить целевую планку с 4.4%, учитывая безуспешность попыток достичь отметки в 6%. Т. е. меры принимаются, а дефицит растет, и прежние цели заменяют новыми, тоже вряд ли достижимыми. В Испании, конечно, ситуация не так ужасна, как в Греции, однако население уже начинает проявлять недовольство, и к лету возможно обострение обстановки.

План по сокращению государственных расходов с 79.2 до 65.8 млрд евро, или на 16.9% (на 2% больше, чем было заявлено ранее), соответствует сокращению 1.6% от ВВП. (* Интересно, что в числе «наиболее пострадавших» значатся Министерство иностранных дел, расходы которого урежут на 54.4%, и министерства промышленности и сельского хозяйства – оба по 31%. Также будут «заморожены» зарплаты в гос. секторе.) Правительство заявило, что 12.3 млрд евро будут привлечены за счет налогов, в частности 5.3 млрд - за счет повышения налогов для бизнеса, а 2.5 млрд - благодаря временной налоговой амнистии. Кроме того, с апреля на 7% повышены тарифы на электричество, что должно способствовать снижению дефицита энергии, образовавшегося в силу разности государственных цен и затрат производителей.

Без такого пакета мер, особенно без фискальной консолидации, нельзя выпросить у ЕЦБ (Германии/Франции) новые кредиты для повышении доверия к испанским госбумагам. Но, в отличие от социалистов-евробюрократов, инвесторы понимают, что сокращение госрасходов и повышение налогов ударят по крайне слабой экономике Испании, а новые массовые забастовки лишь усугубят трудности в стране, где и так каждый четвертый – безработный (среди молодежи – каждый второй). В дополнение к мерам по сокращению дефицита государственного бюджета также планируется снизить дефицит автономных регионов Испании на 1.4%, хотя именно регионы начинают привлекать все большее внимание инвесторов. (*При этом долг регионов удвоился с 2008 г. и составляет сегодня 140 млрд евро. Погасить предстоящие в ближайшие 2 года выплаты нереально, а дальнейший рост регионального долга неизбежен – см. рис.1 и 2.)

В целом, на основе впечатлений от поездок в ряд индустриальных и «девелоперских» районов Испании, а также информации об увеличении по требованию ЕЦБ залоговых требований испанских банков (и это при том, что в стране и так на рынок выставлено более миллиона домов и квартир), все вышесказанное вызывает пессимизм. Конечно, пока Грецию не «выгонят» из еврозоны, Испании это не грозит. И вообще, страну будут искусственно удерживать на плаву ввиду гигантских размеров долга. Но долг этот может обесцениться также, как сегодня португальский, и ожидание этого станет причиной ограничения роста акций, а также неизбежной в ближайшие полгода следующей коррекции на рынке.

В завершение европейской темы отметим еще один опасный для евро фактор: огромный и неснижающийся долг частных хозяйств/домовладений в ведущих странах еврозоны. В таких благополучных странах, как Нидерланды и Дания, этот долг превышает 250% годового дохода семьи, в Германии – около 90%, в Италии – 65%. С учетом того, что даже при отсутствии «пузыря» на рынке недвижимости, подобного испанскому, во всех указанных странах цены на недвижимость больше не растут или снижаются, такой размер долга (в основном ипотечного) для средних европейских семей означает сокращение потребления. Оно уже и происходит, например в Нидерландах и Дании, примерно по 3% в год. А в обозримом будущем следует ожидать и волны дефолтов по ипотечным кредитам, массового пересмотра их условий и новой потребности в кредитах ЕЦБ.

- На сколько снизится нефть, если войну "отложили"?

Для справки: потребление нефти в США достигало максимума в 20 млн барр. в день в 2007 г. С тех пор оно сократилось на 13%, а импорт нефти в США – на 13%. И этот тренд продолжается. Международное энергетическое агентство (IEA) сократило прогноз потребления нефти в мире на 2012 г. на 0.9% по сравнению с предыдущим годом.

Цена нефти WTI в США в среднем остается $100 за барр., хотя коммерческие запасы нефти в хранилищах достигли в апреле 353.4 млн барр. (в марте было 362 млн). Это соответствует 24-25 дням обеспечения потребностей американских НПЗ – максимальному значению для текущего сезона. Таким образом, накопленные запасы нефти явно избыточны (на 10% выше нормы), и с учетом «отложенной войны» в заливе можно ожидать сокращения закупок и снижения цен (по нашему мнению – до 10% в апреле – мае). И это происходит на фоне увеличения возможностей Саудовской Аравии по добыче на 2.5 млн барр. в день (согласно их заявлению).

Еще одним важным аргументом за снижение цен на нефть является динамика спроса на нефтепродукты. Если в I квартале оптовая цена нефтепродуктов в Нью-Йоркском порту повысилась на 24% (вдвое больше, чем на нефть), то во II ожидается снижение потребления и соответственно цен (несмотря на сезонный фактор). При этом, если в 5 – 7 лет назад США закупали более 2.6 млн барр. в день (треть у ОПЕК, почти 2/3 – у других производителей, исключая Латинскую Америку), то сегодня пик потребления и импорта пройден, а главным внешним поставщиком нефтепродуктов стала Латинская Америка (до 2/3 чистого импорта в США).

В других странах ситуация для нефтепереработчиков не лучше: потребление бензина во Франции упало в феврале 2012 г. из-за высоких цен на 10,5%, а в Италии – на 23% (!). Избыточные мощности НПЗ стремительно растут, а крупнейший в ЕС независимый переработчик Petroplus Holdings объявил о банкротстве. Таким образом, спрос на нефть может двинуться в направлении, противоположном наметившемуся в странах Персидского залива росту производства.

- Теханализом можно объяснить все, но лучше вспомнить историю

Среди тех, кто больше всего высказывался в пользу коррекции фондового рынка в марте, преобладали специалисты по техническому анализу. Существенной коррекции в марте-начале апреля еще не произошло, но почти непрерывный трехмесячный рост индекса S&P-500 стал рекордным за 3 года (на 22%). Это позволяет сравнить его с наиболее значительными ралли со времен Второй мировой войны. Одним из наиболее наглядных аргументов, представленных на графике (рис. 4), являются средние и максимальные значения коррекции и последующих ралли в США.

После средней для всего периода наблюдений коррекции рынка на 5%, обычно следовало ралли в среднем на 10%. Только в шести случаях за почти 70 лет рост после коррекции составил 15% и более (в 2009 г. – около 40%, а в декабре 2011 г.–марте 2012 г. – на 22%). То есть текущая ситуация – среди наиболее необычных для рынка США, а значит, и глобального фондового рынка. Можно также согласиться с отмеченным аналитиками "Дойче Банка" необычным расхождением в динамике цен на акции и высокодоходные облигации. Подобные сигналы в прошлом предвещали развороты рынка. Как видно из графиков, это расхождение (по ценам на ЕТФ на индексы S&P-500 и высокодоходных бондов – HYG) стало очень значительным (рис. 5 и 6).

Что мы ждем от финансовых рынков в ближайшие недели: В краткосрочной перспективе (в апреле – мае фондовый индекс S&P-500 будет последовательно пытаться пробить поддержку на уровнях 1350 и 1340 (мартовский минимум). Консолидация произойдет выше 1300 (скорее всего, этот уровень и станет минимумом, но покупать лучше начинать около 1320). В среднесрочной перспективе на 2-е полугодие новое ралли возможно, только если для него возникнут объективные предпосылки в виде притока ликвидности: QE-3 и новый запуск печатного станка в еврозоне. Но такое ралли начнется от более низких уровней, продлится намного меньше предыдущего, а потолок его будет ограничен уровнем в 1450, до тех пор пока в ноябре не объявят результаты выборов в США.

Алексей Голубович

Источник: Вести Экономика

Оцените материал:
InvestFuture logo
Макроэкономика и

Поделитесь с друзьями: