О компании
IBM - это один из крупнейших в мире производителей и поставщиков аппаратного и программного обеспечения, а также IТ-сервисов и консалтинговых услуг. Распространённое прозвище компании - Big Blue, что можно перевести с английского как «большой синий» или «голубой гигант».
IBM была основана в 1911 году, и за столетие превратилась из небольшого предприятия, производившего весы и часы, в глобально интегрированное предприятие с более чем 400 000 сотрудников, работающее в 175 странах.
Бизнес IBM очень многогранен - компания стремится быть частью каждого аспекта ИТ-потребностей бизнеса, предлагая комплексные решения и услуги.
Компания продает инфраструктурные ИТ-услуги, хранение данных, удаленные и виртуальные сервера, хостинг, программное обеспечение, облачные ИТ-услуги и оборудование, а также услуги кибербезопасности и вычислительные мощности суперкомпьютера Ватсон.
Для многих будет неожиданным открытием - оказывается, что программное обеспечение IBM управляет 90% всех транзакций по кредитным картам во всем мире и отвечает за 50% всех беспроводных подключений в мире.
История и суть бизнеса
С начала своего основания IBM производила весы, сырорезки и табуляционные машины - подобие простейшего компьютера, обрабатывающие числовую и буквенную информацию. В годы Второй Мировой Войны компания производила стрелковое оружие и разработала компьютеризированную систему противоракетной обороны SAGE, которая в реальном времени анализировала данные, поступавшие с радаров, и обеспечивала наведение на цель перехватчиков и была на вооружении вплоть до 80-х годов.
В 1943 году началась эра компьютеров IBM: новые модели совершенствовались с каждым разом - компания прошла путь от создания первого компьютера “Марк-1” весом 4,5 тонны, до современных и привычных нам персональных компьютеров.
С 1990 годов компания активно сместила фокус своей деятельности с производства компьютеров на услуги в ИТ-среде. На протяжении с 2000 г. по 2016 год, IBM активно продавала свои активы по производству процессоров, серверов и персональных компьютеров, и скупала компании, предлагающие различные ИТ-услуги: от интернет-безопасности и аналитических услуг, до различных облачных сервисов, и услуг дата-центров.
В марте 2017 года IBM приступила к созданию квантового компьютера, доступ к ресурсам которого будет предоставляться через облачную платформу IBM Cloud. Квантовый компьютер позволит выполнять задачи по разработке новых лекарственных препаратов, передовых материалов, исследований в области искусственного интеллекта, физики и астрофизики, цифровой безопасности, логистики и финансовых сервисов. Уже в январе 2019 г. IBM анонсировало первую в мире квантовую систему IBM Q System One, состоящую из 20 кубитов, и пригодную для коммерческого применения..
В 2018 г. компания разработала самый маленький компьютер в мире, с размерами 1 на 1 миллиметр - размером с крупинку поваренной соли.
В 2021 году компания IBM собирается выделить подразделение, специализирующееся на инфраструктурных услугах (Managed Infrastructure Services), в отдельную публичную компанию с годовой выручкой в $19 млрд. Сама же IBM сосредоточится на гибридных облачных приложениях и разработке искусственного интеллекта.
В настоящий момент бизнес IBM структурирован в 5 сегментов:
- Сегмент Cloud & Cognitive Software (Облако и когнитивное программное обеспечение) - предлагает услуги хостинга, хранения данных, резервного копирования и программное обеспечение в области здравоохранения, финансовых услуг, интернета вещей (IoT), кибербезопасности, а также аналитические программные решения для банковской, авиационной и торговой промышленности.
- Сегмент Global Business Services (Глобальные Бизнес-услуги) - предоставляет услуги бизнес-консалтинга; системную интеграцию, управление приложениями, техническое обслуживание и поддержку клиентов по всему миру.
- Сегмент Global Technology Services (Глобальные ИТ-услуги) - предоставляет проектные, аутсорсинговые и облачные услуги для корпоративных сред ИТ-инфраструктуры, а также услуги поддержки ИТ-инфраструктуры клиентов.
- Сегмент IT-Systems (ИТ-Системы) - предлагает серверы для бизнеса, поставщиков облачных услуг и научных вычислительных организаций; продукты и решения для хранения данных; а также корпоративные операционные системы.
- Сегмент Global Financing (Глобальное финансирование) - предоставляет услуги кредитного финансирования.
Финансы
Баланс: динамика активов, обязательств и акционерного капитала
В период с 2010 г. по 30.09.2020 г. баланс IBM демонстрирует противоречивую динамику:
- Мы видим, что общие активы выросли с $113 млрд. долл в 2010 г. до $154 млрд. долларов на 3 кв. 2020 г. (+$41 млрд долл., или + 36%),
- Но этот рост произошел за счет роста обязательств - т.е. долга, поскольку общие обязательства соразмерно выросли с $90 млрд долларов до почти $133 млрд. долларов за тот же период (+$43 млрд. долл, или + 47,5%)
- Акционерный капитал компании даже немного растерялся за эти 10 лет - 23 млрд. долл на 31.12.2010 г. превратились в 21,33 млрд. долл. на 30.09.2020 г.
С точки зрения долговой нагрузки, у компании немного повышена долговая нагрузка:
За вычетом запаса наличности и краткосрочных инвестиций, чистый долг составляет $54,79 млрд долларов, при годовой EBITDA 15.69 млрд долл.
Таким образом, коэффициент Чистый долг / EBITDA составляет 3,5х - это не самый большой показатель, но если если он превысит 4х - компании будет трудно погасить долги.
Сразу оговоримся, что если компании удастся получить значительную монетизацию своих текущих разработок в сфере ИИ и квантовых компьютеров - то растущие в таком случае доходы отодвинут вопросы долга в категорию незначительных вопросов.
Динамика денежных потоков:
За 9 мес 2020 года бизнес IBM сгенерировал общую консолидированную выручку в размере $57.870 млн долларов, в том числе:
- Сегмент Cloud & Cognitive Software (Облако и когнитивное программное обеспечение) - $18 971 млн долл, или 32,8%
- Сегмент Global Business Services (Глобальные Бизнес-услуги) - $12 142 млн долл., или 21%.
- Сегмент Global Technology Services (Глобальный ИТ-услуги) - $20 155 млн долл, 34,83%.
- Сегмент Systems (Системы) - $5 106 млн долл, или 8,8%.
- Сегмент Global Financing (Глобальное финансирование) - $1 497 млн долл, или 2,6%
К сожалению, за 9 мес. 2020 года выручка снизилась на 1,84% к аналогичному периоду 2019 г. Но если посмотреть на более широкий исторический интервал, то за 5 лет выручка стагнирует, колеблясь в диапазоне от 75 до 80 млрд. долларов в год.
К сожалению, прибыль, в отличии от выручки, снижается. Еще в 2016 году компания стабильно зарабатывала $11,5-$12,0 млрд долларов в год, а сегодня, по итогам последних 12 мес - $7,9 млрд долларов чистой прибыли.
Если обратиться к коэффициентам в пересчета на 1 акцию, то мы видим, что за 5 лет:
- Выручка снижается темпами по 0,5% в год,
- EBITDA - темпами по 4,4% в год
Другими словами - выручка стагнирует, а EBITDA снижается довольно значимыми темпами, что и настораживает инвесторов. Снижение EBITDA происходит из-за снижения маржинальности бизнеса на фоне растущей конкуренции.
Рентабельность (маржинальность) бизнеса и сравнение с отраслью:
Особенность IBM в том, что она работает с рентабельностью, значительно превышающей большинство аналогичных компании этой отрасли:
- Валовая рентабельность составляет 48.2%
- Рентабельность EBITDA составляет 20.9%
- Чистая рентабельность составляет 10.5%, при среднем показателе в отрасли 2,29%
Это объясняется тем, что в отличии от большинства компаний отрасли, представленными, в основном, растущими компаниями - компания IBM не гонится за активным экспансивным ростом тех услуг, которые уже представлены в ее корзине, а сосредотачивает свои усилия на научных разработках еще незанятых сфер бизнеса: искусственный интеллект, квантовые компьютеры и когнитивные вычисления на их основе, и разработка процессоров следующего поколения.
Следует ожидать роста доходов тогда, когда компания представит значительные успехи в этих сферах и начнет их монетизировать.
Байбек:
IBM регулярно выкупает свои акции с рынка. В 2010 году общее количество акций компании составляло 1,27 млрд штук, а на 30.09.2020 г. - уже 897,29 млн. шт. Таким образом, за 10 лет компания погасила почти 30% своих акций - что согласитесь, неплохой результат для долгосрочного инвестора.
Действия инсайдеров:
Также хочу отметить, что инсайдеры компании проявили небывалую активность в октябре и ноябре 2020 года - совсем недавно - несколько директоров компании приобрели 21 405 шт. акций в диапазоне цены от $107,5 до $113 долларов, на общую сумму $2,343 млн долларов:
Это очень позитивный и обнадеживающий знак - обычно инсайдеры покупают акции своих компаний когда точно уверены, что цены на них вырастут. Возможно, что в ближайшее время нас ожидает позитивные корпоративные новости.
Дивиденды:
Кроме обратного выкупа акций, IBM не забывает и о дивидендах, направляя ~74% своей прибыли на выплату акционерам:
- Дивидендная доходность по итогам прошедших 12 мес составляют 5,92%,
- А форвардная (ожидаемая в след 12 мес.) дивидендная доходность составляют 5,8%.
Дивиденд на акцию каждый год растет на 8,3%, последние 5 лет подряд.
Мультипликаторы стоимости, сравнение с отраслью:
IBM оценена рынком очень дешево - несмотря на высокую дивидендную доходность и усилия компании в передовых технологических разработках, компания не интересна частным Робингуд-инвесторам, двигающие котировки своими рыночными офферами.
При ежегодной EBITDA и FCF в размере $15,3 млрд и $12,65 млрд долларов соответственно, капитализация компании составляет всего 100,6 млрд долл., что дает нам следующие мультипликаторы:
- Price / EBITDA - 6,57х
- Price / FCF - 7,96х, в сравнении со средним по отрасли значением в размере 21х!
Даже если в числителе поставить полную стоимость компании, с учетом наличных и долга (EV) в размере $155,5 млрд долларов, то оценка все равно значительно дешевле отрасли:
- EV / EBITDA - 10,1х, в сравнении со средним по отрасли значением в размере 15,7х
- EV / FCF - 12,3х, в сравнении со средним по отрасли значением в размере 15,6х
На 2021 год аналитики Уолл-стрит прогнозируют рост EBITDA до 19,06 млрд, что дает нам прогнозный рост на 24,5% за год:
Это дает нам возможность оценить компанию на основе ее EBITDA с учетом ожидаемого роста (модифицированный коэфф. PEG).
Для этого, в числитель поставим значение EV / EBITDA, а в знаменатель - ожидаемый темп роста EBITDA. В такой модели оценки, наилучший результат стремиться к минимальному значению:
Коэфф. = 10,1 / 24,5 = 0,41х.
Это очень привлекательный показатель. Для сравнения, у компании Intel и AMD они составляют 0,51х и 1,35х соответственно.
Но следует помнить, что ключевое условие в данной модели оценки - это исполнение компанией прогноза роста EBITDA.
Ситуация в секторе
Ситуация в секторе достаточно конкурентна, но в целом очень благоприятна - глобальная цифровизация планеты будет способствовать росту бизнеса IBM, третья часть которого уже представлена быстрорастущими и востребованными в мире облачными сервисами.
По оценкам консалтингового агентства Raconteur, к 2025 году среднее число операций с данными в интернете в день возрастет на 245%, а размер глобальных данных, хранящихся в сети - увеличится в 5 раз. Это предполагает органический и длительный рост доходов компаний, работающих в данной отрасли.
Итоги
IBM приближается к завершению многолетнего преобразования в компанию, занимающуюся облачными сервисами и ИИ. В апреле 2020 года IBM назначила своим генеральным директором Арвинда Кришну - лидера и движущую силу компании в развитии облачных сервисов IBM.
Одним из первых важных шагов Кришны стало стратегическое выделение бизнеса IBM по предоставлению услуг управляемой IT-инфраструктуры. Компания избавляется от этого бизнеса, чтобы сосредоточиться на возможностях развитии рынка облачных сервисов с емкостью в 1 триллион долларов.
Облачная индустрия будет продолжать расти по мере цифровизации планеты, поэтому перспективы IBM, ориентированного на развитие облачных сервисов - достаточно радужны. Просто благодаря тому, что IBM ведет бизнес в сегменте длительного роста - миграции в облако и оцифровки бизнеса - позволит компании нарастить свои доходы и выйти из периода 5-ти летней стагнации.
Текущая оценка IBM сильно занижена, и рост выручки может привести к значительной переоценке акций, тем более - в сочетании с щедрой программой возврата капитала в виде выкупа и увеличения дивидендов.
Ключевой вывод для инвестора заключается в том, что акции IBM остаются дешевыми, но компании необходимо обеспечить стабильный рост выручки, чтобы поднять капитализацию и цену акций.
Рост облачных сервисов - это положительный момент, но еще большая ценность заключается в фокусировке компании на наукоемких технологиях в создании квантовых компьютеров, развитии искусственного интеллекта и аналитических средств обработки больших данных. Предполагается, что это создаст точки роста денежного потока компании в ближайшем будущем.
В ожидании этого, акционеры могут получать дивиденды в размере 5,8% в долларах США. Переживать за безопасность дивидендов нет особых оснований, поскольку операционный денежный поток в размере $15,8 млрд долларов в год легко покрывает дивидендные выплаты в размере $5,78 миллиардов долларов в год.
