Метод реальных опционов
метод оценки инновационных проектов, характеризующихся высокой неопределенностью ожидаемых результатов. Предполагает перенос из финансового в реальный сектор экономики концепции опционов и их применение для оценки инновационных проектов. Используемый при этом опцион на нефинансовый актив носит название «реальный опцион» и является опционом на «покупку проекта» — опционом «колл». Предполагается, что потенциальный инвестор (или группа инвесторов, выступающая как единое лицо) владеет опционом, дающим право (но не обязанность) приобрести инновационный проект, уплатив определенную сумму (инвестиционные издержки). В этом случае приведенная (к моменту первого вложения) стоимость инвестиционных затрат соответствует цене исполнения опциона Х, тогда как приведенная стоимость ожидаемых денежных потоков соответствует цене базового актива S. Период времени до исполнения опциона t — это период до принятия инвестиционного решения. Риск проекта задается параметром волатильности проекта, в качестве которой при расчетах может использоваться волатильность актива, лежащего в основе проекта (например, цена нового товара при проекте создания его производства). В качестве коэффициента дисконтирования выступает безрисковая ставка. В случаях, когда в каждом периоде имеются два сценария изменения рыночной стоимости базовых активов и эта ситуация распространяется на все обозримое число периодов принятия инвестиционных решений, для оценки реальных опционов используется формула Блэка—Шоулза, разработанная для финансовых опционов типа «колл»: С = N(d1) · S – N(d2) · PV(X), где С — стоимость реального опциона; N(d) — интегральная функция нормального распределения: d1= ln [S : PV(X)] : () + () : 2; d2 = d1 · (), где — для реальных опционов это «изменчивость цены активов» (рыночно оцененный риск). Для реальных активов обычным способом оценки данного параметра является анализ статистических данных за прошлые периоды; S — для реального опциона это приведенная стоимость денежных потоков от реализации той инвестиционной возможности, которую инвестор получит в результате осуществления инвестиционного проекта; PV(X) = Xe–rt — приведенная стоимость инвестиций на осуществление проекта или ликвидационной стоимости при отказе от проекта; Х — цена исполнения опциона (для реальных опционов это затраты на осуществление проекта); e — число, являющееся основанием натурального логарифма (округленное значение 2,71828); r — краткосрочная безрисковая ставка доходности; t — время до истечения срока исполнения опциона (реализации содержащейся в опционе возможности) или время до следующей точки принятия решения. Однако имеется ряд ограничений, сужающих сферу применения данной формулы: — оцениваемый актив должен быть ликвидным (необходимо наличие рынка для оцениваемого актива); — изменчивость цены актива остается одинаковой (то есть не происходит резких скачков цен); — опцион не может быть реализован до срока его исполнения (европейский опцион). Кроме того, при практическом использовании формулы могут возникнуть трудности, связанные с получением достоверных исходных данных, необходимых для расчета (время до реализации заложенных в проекте возможностей, значение дисперсии и т.д.) Формула Блэка—Шоулза подходит для оценки простых реальных опционов, имеющих единственный источник неопределенности и единственную дату принятия инвестиционного решения. Когда существует несколько источников неопределенности или большое количество дат принятия решения, более точную оценку реального опциона дают расчеты с использованием биномиальной модели. Вычисление стоимости опциона на основе данной модели представляет собой движение по «дереву решений», где в каждой точке менеджеры стараются принять наилучшие решения. При построении «дерева решений» с большим количеством дат принятия решений применяются те же принципы расчета стоимости реального опциона, что и для рассмотренной выше одноступенчатой модели. Однако чем больше узлов принятия решений, тем сложнее сделать оценку. На практике основные трудности использования биномиальной модели связаны с определением значений относительного роста и снижения стоимости бизнеса в каждом периоде, а также вероятностей положительного и негативного варианта развития событий. Применение метода реальных опционов дает возможность менеджерам (инвесторам) изменять и принимать оптимальные решения в будущем в соответствии с поступающей информацией. Методом реальных опционов не только учитываются, но и количественно оцениваются такие действия менеджеров: — возможность отложить начало реализации проекта; — возможность получить дополнительную информацию об успешности проекта путем выпуска опытного образца продукта и/или проведения маркетингового исследования; — возможность досрочного прекращения проекта. В инновационной сфере основными видами реальных опционов являются: - опцион выхода — возможность прекратить проект на любой стадии; - опцион на изменение масштабов производства, в том числе опцион на сокращение — если рыночные условия благоприятны, фирма может увеличить объем затрат и выпуска, обратное также верно; при этом основное внимание уделяется его частному случаю — опцион расширения, или возможности увеличения производства продукции; - опцион ожидания — возможность задержать начало реализации инвестиционного проекта или изменить время начала любой из последующих стадий; - опцион контроля — возможность отслеживать и оценивать успешность проекта на разных стадиях; - опцион переключения — возможность изменения технологии производства или набора производимых товаров; - опцион роста — означает все дополнительные возможности, открывающиеся перед фирмой после реализации данного проекта. Основное преимущество метода реальных опционов состоит в том, что он изменяет взгляды лиц, принимающих решения, на неопределенность и риск. Применение реальных опционов позволяет распознавать неопределенность в череде стратегических решений, для того чтобы извлекать из этой неопределенности доход с помощью реальных опционов. Кроме того, выявленные риски могут быть переложены на другого участника рынка после выплаты ему соответствующего вознаграждения. Иными словами, риски могут быть хеджированы с помощью финансовых контрактов.
