Автор: Даниил Гаврилов
PayPal Holdings — американская компания, владеющая одноименной системой онлайн-платежей. Компания работает в качестве платежного процессора и предоставляет такие преимущества, как операции одним щелчком мыши и память паролей
По состоянию на конец 2019 года PayPal имеет более 300 млн зарегистрированных пользователей, и пропускает через свою сеть более 700 млрд. долларов ежегодно, а в списке Fortune 500 занимает 204 место.
Paypal: история компании
История платежного сервиса началась в 1998 году, когда Питер Тиль и Макс Левчин основали компанию Confinity.
Как раз в это время, в конце 90-х, в мире технологий назревало два важных тренда.
Первый - эволюция громоздких компьютеров в портативные устройства.
Apple, Nokia, Palm, HP и другие компании стремились к тому, чтобы создать компьютер, который условно можно было бы носить в кармане и начали совершать первые шаги в этом направлении.
На рынке появились так называемые Message Pads, ПО для которых и стала писать Confinity
В компании также разработали технологию под названием PayPal, позволявшую владельцам мэседж-падов пересылать друг-другу деньги через ИК-порт, а позже и при помощи всемирной паутины.
Вторым трендом стал бум онлайн торговли.
Amazon и eBay уже вовсю торговали через интернет, но вот была одна беда. Не все продавцы имели возможность привязать банковский счет к аккаунту eBay, и платежи приходилось совершать при помощи почтовых отделений. То есть на тот момент не существовало такого понятия, как P2P перевод денег в принципе.
Две компании пришли на рынок с решением проблемы - уже упомянутая Confinity и X.COM, стартап Илона Маска.
Обе они боролись за аудиторию на набирающем популярность eBay, но в 2000 году произошло их слияние (в подробности вдаваться не будем), что привело к образованию единой платежной системы, название которой в 2001 году официально закрепили за PayPal.
В 2002 году компания вышла на биржу по 13$ за акцию и почти сразу был продана eBay, а счастливые новоиспеченные миллионеры отправились создавать другие стартапы.
Снова как отдельная бумага PayPal начал торговаться в 2015 году. Решение отделиться от Ebay было принято под давлением небезызвестного Карла Айкана, который является крупным акционером в компании.
Сейчас PayPal обрабатывает более 12 млрд. транзакций ежегодно, а одна акция стоит 169$
В чем причина такого успеха, думаю, вы понимаете. Платежный сервис предложил решение насущной проблемы покупателей и продавцов. Давайте разберемся, как работает сам сервис, и за что компания получает деньги
Суть бизнеса Paypal
Проще всего понять принцип действия PayPal, если сравнить его с обычным кошельком.
Также, как и в своем бумажнике, в кошельке PayPal пользователи могут хранить кредитные, дебетовые карты и кэш, представленный в виде банковских счетов или в виде средств на балансе.
Из этого кошелька средства можно отправлять своим друзьям и знакомым, а можно оплачивать покупки в интернете или даже через терминалы PayPal в физических магазинах. Все платежи и переводы летят через собственную систему под названием Payflow:
Рис.1 Принцип действия PayPal
За P2P переводы комиссия предусмотрена только, если перевод трансграничный или идет с конвертацией валют. Здесь по факту компания зарабатывает очень мало.
Основной источник дохода - это комиссия, взимаемая с продавцов, получающих платежи через Payflow. Рассмотрим эту ситуацию подробнее.
Если вспомнить, как работают платежные система Visa или MC, то становится понятно, что там основными бенефициарами каждой транзакции являются банк-эмитент карты и банк-эквайер. Причем банк-эмитент в большей степени. Платежная система же получает сущие копейки
В случае PayPal, в самом упрощенном варианте, сервис берет на себя все три роли и забирает комиссию целиком. Причем комисси эти не низкие. В США, например, с каждой транзакции в 100 долларов продавец получит менее 97. Три бакса PayPal заберет себе.
На первый взгляд выглядит впечатляюще, но есть одна проблемка. Когда пользователь PayPal хочет пополнить свой кошелек, он делает это со своего банковского счета, дебетовки или кредитки, и тогда уже PayPal приобретает статус продавца и вынужден платить комиссию Визе или Мастеру за то, что они обработают этот платеж. Все это выливается в достаточно низкую маржинальность бизнеса.
Помимо вышеуказанных комиссий сервис может взимать плату за вывод денежных средств из кошелька на дебетовую карту, а также за некоторые виды P2P переводов.
Все, что мы описали выше, классифицируется как выручка от транзакций и приносит 90,5% всех денег. Эта выручка напрямую зависит от объема платежей, проходящих через сеть.
Оставшаяся часть приходится на выручку от подписок на платные аккаунты, а также проценты по кредитам, которые компания выдает, как предпринимателям, так и частным лицам.
Paypal: финансовое положение
По итогам 2019 года выручка составила 17 772 млн., а по итогам 1 кв. 2020 ТТМ 18 262 млн:
Рис. 2 Финансовые показатели. Наблюдается устойчивый восходящий тренд
За последние три года выручка в среднем росла на 17,91%. Paypal успешно наращивает клиентскую базу органически, и покупая стартапы.
Помимо постоянного роста выручки в глаза сразу бросается крайне низкая маржинальность бизнеса.
Про причины мы говорили выше. Из 15 млрд. операционных расходов 6,8 млрд. идет на оплату транзакционных сборов:
Рис. 3 Операционные расходы компании
В результате отношение операционной прибыли к выручке составляет всего 15% (по итогам 19 г.) в то время как у Visa маржа по операционной прибыли приближается к 67%
Вместе с постоянным ростом выручки наблюдаем и рост активов:
Рис. 4 Активы PayPal
Сначала может показаться, что компания развивается преимущественно за счет выпуска долга, по скольку мы видим рост обязательств и крайне слабый рост капитала.
Но на самом деле это не так. В связи с особенностью бизнеса, на балансе у компании всегда присутствуют средства, которые она должна зачислить на банковский счет клиента и средства, которые должны быть перечислены на баланс кошелька.
Чем больше появляется пользователей, тем больше растут эти бумажные активы и обязательства. Реальные долги у PayPal имеются, но денежные средства на балансе с лихвой их покрывают. Net Debt/ EBITDA по результатам первого кв. составил -2,2 млрд.
Что касается незначительного роста капитала, то причиной тут является постоянный выкуп акций. В 2019 году из 3 857 млн. FCF на выкуп акций было направлено 1 411 млн. долларов - то есть 36,5% денежного потока. Оставшиеся деньги отправляются на покупку стартапов или в кубышку до лучших времен.
В первом квартале PayPal как раз закончил выкуп стартапа Honey, потратив на это 3,6 млрд. долларов:
Рис. 5 Использование капитала. На кап. расходы тратится немного. Больше всего денег идет на обратный выкуп акций и поглощения
Дивиденды компания не платит и начинать не планирует.
Теперь рассмотрим результаты за первый квартал.
Число клиентов выросло до рекордных 325 млн. человек (+17% г/г), но вот объем платежей рост замедлил, что было вызвано сокращением трансграничных переводов, и прибавил 19%. Это в свою очередь привело к замедлению роста выручки:
Рис. 6 Результаты за первый квартал. Выручка хорошо растет год к году, но квартал к кварталу наблюдаем снижение в связи с отсутствием денег от трансграничных переводов
Чистая прибыль оказалось под давлением еще и в связи с образованием резервов под кредитные убытки:
Рис. 7 EPS по кварталам. Резерв под обесценение кредитов уменьшил прибыль
Как вы помните, компания немного балуется кредитами.
То есть по факту результаты хорошие, но не сказать, что произошло что-то прорывное, однако если взглянуть на график, то увидим следующее.
На мартовском падении продавали все, что продавалось, и слили PayPal на 33%, но вскоре с кризисных минимумов акции компании выросли на 100%, пробив исторический максимум:
Рис. 8 Котировки акций. С кризисных минимумов PYPL вырос в 2 раза
А текущие мультипликаторы просто зашкаливают:
Рис. 9 Мультипликаторы. Компания торгуется по цене ста шести годовых прибылей (P/E - 106)
Объяснить это можно только одним - инвесторы кардинально изменили свое отношение к компании, поняв, что PayPal является скорее бенефициаром от текущего кризиса, чем пострадавшим.
Аналитики после выхода отчета за первый квартал тоже не остались в стороне и начали повышать “target price”. Сейчас больше всех в компанию верит Credit Suisse и считает справедливой стоимостью 190$ за акцию.
Ситуация в секторе и конкуренты
Развитие электронной торговли и перемещение платежей в онлайн - неоспоримый тренд, который только ускорился благодаря пандемии.
Из других точек роста PayPal можно выделить следующее:
Переход платежей в оффлайн магазины
E-commerce хоть и развивается очень активно, большая часть покупок все еще совершается в оффлайне.
Компания уже выпустила Venmo debit card и планирует выпустить кредитку (Venmo - мобильное приложение для P2P переводов, принадлежащее PayPal). Помимо этого в некоторых магазинах уже работает оплата через QR - коды.
В этом сегменте главными конкурентами являются Apple Pay и Google Pay, но у PayPal есть все перспективы откусить часть пирога.
Китайский рынок
Рынок онлайн платежей в Китае развивается с невероятной скоростью, и по факту, сейчас мы там наблюдаем олигополию. AliPay и WeChat Pay забирают на себя почти все платежи.
в 2019 году PayPal приобрел 70% акций небольшого китайского платежного оператора GoPay, так что теперь дорога открыта.
Отметим, что PayPal - одна из немногих американских компаний, которая сумела зайти на китайский рынок. Visa, например, не сумела.
Из главных факторов риска выделим все ту же конкуренцию.
Только представьте, компании приходится бороться с банками, платежными системами типа Visa и MC, NFC платежами, другими электронными кошельками и P2P платежными системами наподобие Square, а также операторами-эквайерами и в перспективе с блокчейном.
Причем от некоторых бизнес PayPal зависит достаточно сильно. Например, стоит Визе ввести повышенную комиссию за пополнение электронных кошельков, маржинальность начнет падать. Но пока что это все лирика.
Резюме
PayPal - крупнейший оператор онлайн платежей
И операционные и финансовые показатели растут двузначными темпами, что подтверждает прочность позиции компании на рынке и создает “эффект сети” (когда рост числа пользователей ведет ко все большему росту числа пользователей)
Paypal выиграла от кризиса
Поняв это, инвесторы быстро выкупили падение, и котировки пробили ист. хай. Сейчас акции по мультипликаторам торгуются как-никогда дорого
Финтех - невероятно конкурентный сектор
Очень много компаний борются за кусок пирога - и тех-гиганты - Apple и Google, и маленькие стартапы - мобильные приложения. Сейчас можно совершать покупки при помощи налички, NFC в телефоне, сканируя QR-код в системе Visa или PayPal, или отправляя биткоины на счет. Что душе угодно.
Классных и перспективных компаний в секторе много и PayPal - определенно одна из них. Стимулы к дальнейшему росту и развитию у сервиса есть, и, возможно, планка в заветный 1 млрд. пользователей не за горами.
Полезные ссылки:
https://www.youtube.com/watch?v=nvQ4p82-D54 - PayPal mafia
https://www.thestreet.com/technology/history-of-paypal-15062744 - история компании
https://www.youtube.com/watch?v=7aFqCqqaBZQ - как работает пэйпал
https://investor.paypal-corp.com/financial-information/quarterly-results - отчетность компании
https://investor.paypal-corp.com/static-files/6b4a31d7-9941-464d-846d-3859fd7058dc - годовой отчет
https://investor.paypal-corp.com/financial-information/quarterly-results - квартальные результаты
