Децентрализованные финансы (DeFi) стали одной из самых ярких тем криптоиндустрии: ежемесячно запускаются десятки новых проектов. DeFi-приложения, по сути, позволяют создавать финансовые контракты, которые выполняются автоматически. В широком смысле эти контракты облегчают выпуск, кредитование, торговлю и управление криптоактивами.
Спектр DeFi-приложений настолько широк, что трудно измерить уровень принятия этой темы в целом. В конце концов, торговля и кредитование включают в себя различные операции, которые не совсем сопоставимы. Чтобы решить эту проблему, криптоиндустрия изобрела метрику под названием Total Value Locked (общая стоимость заблокированных активов), или TVL, для измерения принятия DeFi-проектов.
Большинство DeFi-приложений, независимо от своего назначения — кредитование или трейдинг, — требуют внесения залога в виде криптоактива, например, в стейблкойнах. Total Value Locked протокола рассчитывается как общая долларовая стоимость всего обеспечения, внесённого в это конкретное приложение, независимо от его функциональности. Таким образом, TVL позволяет сравнивать денежные рынки, такие как Aave, с децентрализованными биржами, такими как Uniswap.
С 2019 года сфера DeFi переживает экспоненциальный рост. TVL стал де-факто способом измерения принятия DeFi и одной из наиболее востребованных метрик на многих аналитических платформах. В этом посте хотелось бы поделиться некоторыми проблемами, которые препятствуют точному вычислению TVL, а также критическими недостатками при использовании этого показателя для оценки DeFi-протоколов.
Мы определили три основные проблемы, которые делают вычисление надёжного значения TVL сложной задачей.
Разнообразие протоколов: миф о “Total”
Децентрализованные финансы всё ещё очень молодая область, где протоколы и приложения запускаются и исчезают каждый день. Некоторые из этих проектов являются просто копиями уже существующих протоколов или новыми версиями в существующей системе, в то время как другие являются совершенно новыми творениями. Каждый из них усложняет целостные оценки для данного блокчейна со смарт-контрактами.
Протоколы могут стать успешными в одночасье, собрав миллиарды долларов залогового обеспечения в течение нескольких дней. Например, Sushiswap, клон Uniswap, приобрёл почти мгновенную известность в сентябре 2020 года, когда его TVL за одну ночь вырос с нескольких тысяч до более чем миллиарда долларов:
Чем объясняется такой темп роста? В сущности, структуры стимулов в DeFi-протоколах обладают совершенной гибкостью. SushiSwap появился из ниоткуда и привлёк более миллиарда долларов депозитов с помощью агрессивного графика выпуска токенов, благоприятствующего ранним пользователям.
Этот подход создал прецедент, который, скорее всего, будет повторяться до бесконечности. Учитывая частоту запусков клонов протоколов, стало практически невозможно идеально в режиме реального времени отслеживать все залоговые средства, выделенные блокчейну. Аналитическим сервисам приходится выбирать, для каких протоколов отслеживать TVL, поскольку каждый такой случай требует определённой ручной работы.
Частота запусков новых протоколов приводит к естественной недооценке поставщиками данных совокупной заблокированной стоимости, используемой в качестве обеспечения во всех DeFi-приложениях. Чтобы точно рассчитать TVL для такой платформы, как Ethereum, поставщикам данных приходится постоянно пересматривать прошлые измерения, отражая в них добавление новых протоколов и типов обеспечения. В связи с тем, что в настоящее время DeFi активно внедряется на новых платформах смарт-контрактов, такой быстрый темп новых запусков подрывает точность любого подхода к получению правильных оценок TVL в рамках протокола в целом.
Помимо проблемы запуска новых протоколов, ещё одним осложняющим фактором является то, что существующие протоколы тоже могут мутировать и изменяться. Для учёта таких мутаций необходимо также постоянно отслеживать новые версии и развёртывания контрактов. Uniswap, например, уже находится на третьей итерации, при этом объём обеспечения для каждой версии отслеживается несколько по-разному. Соответственно, TVL для Uniswap равна сумме обеспечения, выделенного для каждой из его версий, которые должны оцениваться индивидуально.
Возможно, в будущем сфера DeFi стабилизируется вокруг некоего набора норм или стандартов. Если бы такая стандартизация произошла, это могло бы облегчить аналитическим сервисам задачу интеграции данных новых протоколов. Однако стандартизация не является панацеей, поскольку нет гарантии, что все протоколы будут точно соответствовать стандартам. Как мы видели в случае с распространением стандарта ERC20, существует множество его вариаций, которые всё ещё требуют ручного вмешательства. Таким образом, в краткосрочной и среднесрочной перспективе маловероятно, что нормализация DeFi обеспечит поставщикам данных скачок производительности в добавлении данных новых протоколов.
Разнообразие видов залога: миф о “Value”
Протоколы децентрализованных финансов поддерживают практически бесконечное разнообразие активов, которые могут быть использованы в качестве обеспечения. Некоторые протоколы ограничивают возможные типы обеспечения, но многие этого не делают.
(включает данные из Uniswap v1/v2/v3, Sushiswap, Curve, Aave v2, Compound, Maker) Этот график отображает нижнюю границу реального количества различных активов, используемых в качестве обеспечения в DeFi-приложениях. Это не целостная оценка, поскольку она не включает данные из всех DeFi-протоколов и ограничена только токенами ERC-20. Тем не менее эта нижняя граница даёт представление о влиянии токенизации и быстром росте типов обеспечения, которые теперь могут использоваться в DeFi.
Огромное разнообразие видов залогового обеспечения усложняет оценку стоимости. Все эти активы могут торговаться на различных площадках начиная от централизованных бирж с офчейн операциями и заканчивая децентрализованными протоколами с ончейн-транзакциями. Сбор данных о ценах со всех этих площадок — титаническая задача, которая, как и интеграция протоколов, плохо масштабируется. В то же время это необходимо для того, чтобы актив, используемый в качестве обеспечения, мог быть правильно оценён с помощью индексного значения, учитывающего каждое место проведения.
Даже если поставщик данных обладает достаточной пропускной способностью для получения значений индексов со всех возможных торговых площадок, трудно принять все собранные данные за чистую монету. Подобно проблеме правильного расчёта рыночной капитализации криптоактива, данными о ценах в DeFi пулах ликвидности можно манипулировать и в конечном счёте исказить оценочную стоимость.
Надёжные источники цен охватывают не более нескольких сотен активов. Для получения текущей цены остальных можно использовать ончейн-биржи, однако нет никакой гарантии, что они торгуются с достаточной частотой, чтобы давать точные цены, или что ликвидность в этих протоколах органическая.
Перезакладывание: миф о “Locked”
Наконец, самая тонкая, но важная проблема с использованием TVL связана с пониманием структуры активов, используемых в качестве обеспечения. При оценке TVL протокола можно предположить, что каждая единица стоимости, депонированная в качестве обеспечения, используется исключительно в рамках протокола. Другими словами, активы “заблокированы” в том смысле, что они используются строго в контексте данного приложения и нигде больше.
Однако из-за того, как устроены денежные рынки DeFi, это предположение неверно. DeFi позволяет создавать производные финансовые инструменты для повторного закладывания уже используемых в качестве обеспечения активов. Проще говоря, залог, используемый в одном приложении, может быть использован — полностью или частично — в другом, который затем может быть использован в ещё одном и так далее. Существуют DeFi приложения, специально разработанные для перезакладывания активов, чтобы их пользователи могли воспользоваться дополнительным кредитным плечом. Хотя в этом знании нет ничего нового, оно ставит под сомнение понимание того, что представляет собой “заблокированное” обеспечение.
Короче говоря, некоторые активы, используемые в DeFi-приложениях в качестве обеспечения, являются деривативами, представляющими собой право требования по другому обеспечению. Это создаёт коэффициент умножения, способный значительно завысить оценку TVL, поскольку в данных учитываются как реальное, так и перезаложенное полностью или частично обеспечение. Существующие подходы к расчёту TVL не позволяют провести различие между ними. Таким образом, сумма заблокированного обеспечения может быть существенно завышена в зависимости от протокола.
Для иллюстрации взгляните на следующий пример:
- Пользователь вносит в Maker Wrapped Ether (WETH) на сумму $1500, чтобы получить кредит в DAI на сумму $1000 (коэффициент обеспечения 150%).
- Затем пользователь вносит эти нововыпущенные DAI, а также USDC на сумму $1000 в пул USDC-DAI на Uniswap V2. Взамен он получает токены поставщика ликвидности, представляющие долю в ликвидности этого пула, равную $2000.
- После этого пользователь может перезаложить эти токены поставщика ликвидности в Maker, чтобы получить ещё один кредит в размере $1960 DAI (коэффициент обеспечения 102%).
На первый взгляд, TVL можно вычислить как:
Однако более изощрённый подход состоит в том, чтобы учитывать в качестве “реального” обеспечения только $1500 во Wrapped Ether и $1000 в USDC, что даёт TVL $2500. Этот подход не будет учитывать активы, представляющие собой право требования на другое обеспечение, такие как DAI (выдаваемые в качестве кредита под залог) и токены провайдера ликвидности DAI/USDC в Uniswap (представляющие собой право требования на ликвидность, удерживаемую в паре DAI/USDC на Uniswap).
Это вносит дополнительную сложность, поскольку затрудняет определение того, добавляет ли актив, используемый в качестве обеспечения, “скрытое” кредитное плечо к значениям TVL.
Поиск лучших метрик для DeFi
Чтобы лучше понимать системы DeFi и надлежащим образом их оценивать, может быть полезно рассматривать активы DeFi как новый вид ценных бумаг, обеспеченных активами (ABS). Это разновидность производных финансовых инструментов, представляющая собой требование к пулу обеспеченных активов. В контексте DeFi эти деривативы обеспечивают основу для торговли, кредитования и управления криптоактивами. По сравнению с традиционными системами, используемыми для выпуска ABS, DeFi пытается обеспечить более высокую прозрачность и автоматизированное управление рисками.
В этом смысле то, что измеряет Total Value Locked, — это общий размер рынка с маржинальным кредитованием. Как описано в этой статье, эта цифра может вводить в заблуждение, поскольку она завышена за счёт мультипликатора кредитного плеча, обладает высокой чувствительностью к ценам и далека от целостной. Не зная, что в точности представляет собой этот мультипликатор, становится невозможным корректно определить уровень «здоровья» системы. Самое главное, что отсутствие этих данных препятствует системному анализу чувствительности системы к ценовым шокам, что является критически важным для этих типов систем.
По этим причинам крайне важно проводить различие между “реальным” и перезаложенным обеспечением, прежде чем проводить собственную оценку TVL. Аналогичным образом, важно отслеживать эти цифры в “нативных единицах измерения” протокола, что устраняет чувствительность к ценам и обеспечивает лучшую картину роста приложения. Помимо улучшенных подходов к оценке TVL, ещё одна потенциально интересная метрика — это упрощённый эквивалент “открытого интереса” (суммы открытых позиций) для DeFi, в котором вместо стоимости учитывается общее количество контрактов, поддерживающих приложение.
Одновременная разработка всех этих метрик — непростая задача. Чтобы лучше автоматизировать процесс сбора данных, аналитические сервисы создают новый набор инструментов для более масштабируемого анализа данных смарт-контрактов. Учитывая проблемы, связанные с целостными измерениями, расширение метрик DeFi будет сосредоточено в первую очередь на управлении рисками на прикладном уровне, а также на данных о сделках, полученных от авторитетных автоматизированных маркетмейкеров.
Заключение
В заключение следует отметить, что Total Value Locked — это сложная метрика, скрывающаяся под обманчиво простым именем. Каждое слово, составляющее его название, несёт в себе свой набор проблем:
«Total” подразумевает отслеживание всех версий протокола, или даже некоторых его версий в нескольких блокчейнах (Ethereum, Binance Chain), а также в протоколах второго уровня, таких как Matic или Fantom.
“Value” подразумевает поиск надёжной цены для каждого из тысяч активов, которые могут быть использованы в качестве обеспечения.
“Locked” — в большинстве протоколов ликвидность может быть добавлена или выведена довольно быстро. Существует также проблема распутывания сложных и разветвлённых связей между активами, чтобы избежать двойного или тройного учёта одного обеспечения.
Подписывайтесь на BitNovosti в Telegram!
Делитесь вашим мнением об этой статье в комментариях ниже.
