Различные инвестиционные стратегии построены на стоимостных акциях или акциях роста, бумагах малой, средней или высокой капитализации. В 2017 году акции высокой капитализации показали доходность выше акций малой капитализации на рекордную с пузыря dot.com величину в 7,7 п.п., а акции роста обогнали по доходности стоимостные акции на наибольшую с 1999 года величину в 12,8 п.п. В связи с этим у инвестора возникает вопрос, какие активы будут самыми доходными в 2018 году.
Как правило, сбалансированный портфель состоит из обоих классов ценных бумаг: акций роста и стоимостных акций. По акциям роста обычно не выплачиваются дивиденды, поскольку компании предпочитают направлять свободные средства на развитие бизнеса. При этом корпорации могут не показывать существенной прибыли, однако непременно увеличивают выручку высокими темпами. Нередко акции роста являются переоцененными по мультипликаторам P/BV, P/E, поскольку рынок закладывает в них существенное расширение финансовых показателей в будущих периодах. Стоимостные акции, наоборот, являются недооцененными по тем или иным причинам.
Среди причин могут быть финансовые результаты, не оправдавшие прогнозы аналитиков, негативное освещение в СМИ, недостаточное внимание к акциям со стороны крупных инвестиционных домов и другие. Несмотря на это, компании обладают стабильно сильным финансовым положением и солидными дивидендными выплатами, но торгуются на бирже ниже их внутренней стоимости. Как правило, стоимостные акции обладают низкими мультипликаторами P/BV, P/E и высокой дивидендной доходностью. Тип акций во многом зависит от этапа развития компании. Акции роста обычно относятся к молодым корпорациям, а стоимостные акции – к зрелым.
Для инвестиций в различные классы акций агентство Standard and Poor’s создало целый ряд индексов, которым следуют многие ETF. Для проведения инвестиционного анализа в качестве объекта исследования были взяты ETF iShares, ориентированные на дублирование индексов S&P, поскольку они обеспечивают относительно высокую ликвидность и обладают достаточной историей котировок. Организатор фонда использует индексы S&P, которые делятся на «акции роста» (Growth) и «стоимостные акции» (Value) по мультипликаторам P/BV, P/E и P/S, а для разделения компаний по величине используются следующие индексы S&P: S&P 500 – акции высокой капитализации, S&P 400 – средней, S&P 600 – малой:
• iShares S&P 500 Value (NYSEARCA:IVE);
• iShares S&P 500 Growth (NYSEARCA:IVW);
• iShares S&P 400 Value (NYSEARCA:IJJ);
• iShares S&P 400 Growth (NYSEARCA:IJK);
• iShares S&P 600 Value (NYSEARCA:IJS);
• iShares S&P 600 Growth (NYSEARCA:IJT).
Для анализа привлекательности ETF были использованы два показателя: среднегодовая кумулятивная доходность (CAGR) и стандартное отклонение, которое является мерой риска и показывает волатильность. Для анализа индикаторов был взят период с 2000 по 2017 годы. При этом данные показатели были рассмотрены не только за весь период, но и в медвежьих и бычьих рынках. Для определения бычьих и медвежьих рынков использовался следующий подход: если индекс S&P 500 увеличивался более чем на 20% с предыдущего «дна», то это означало начало бычьего рынка, а если индекс S&P снижался более чем на 20% с предыдущего «пика», то рынок входил в фазу медвежьего рынка. Всего на рынке США с 2000 года наблюдалось 2 медвежьих рынка и 2 бычьих рынка, в одном из которых американский рынок находится в настоящее время.
Кумулятивная среднегодовая доходность и стандартное отклонение ETF на акции малой, средней и высокой капитализации индексов S&P, ориентированных на акции стоимости и роста, %
Источник: investing.com, расчет QBF, Тикеры ETF для условных обозначений V500 – IVE, G500 – IVW, V400 – IJJ, G400 – IJK, V600 – IJS, G600 – IJT
Проведенные расчеты свидетельствуют о том, что с 2000 по 2017 годы стоимостные акции продемонстрировали более высокую среднегодовую доходность, чем акции роста по всем рассматриваемым индексам. При этом стоимостные акции были более волатильными, нежели акции роста. Примечательно отметить, что это не соответствует широко распространенному убеждению, что акции роста увеличиваются в цене сильнее, но являются более волатильными. Другим важным наблюдением является то, что нет закономерности в том, на каком типе рынка тот или иной ETF демонстрирует более привлекательную динамику и показатели риска.
Для дальнейшего анализа привлекательности ETF были подсчитаны коэффициенты Шарпа и Сортино, которые позволяют дать ответ на то, какой из активов привлекательнее по соотношению риска и доходности. Чем выше значение коэффициента, тем актив привлекательнее. К рассматриваемым ETF были добавлены еще три от организатора фонда, BlackRock, Inc., на индексы S&P без спецификации по типу акций:
• iShares S&P 500 (NYSEARCA:IVV) – ETF на индекс S&P 500;
• iShares S&P 400 (NYSEARCA:IJH) – ETF на индекс S&P 400;
• iShares S&P 600 (NYSEARCA:IJR) – ETF на индекс S&P 600.
Проведенные расчеты свидетельствуют о том, что по коэффициенту Шарпа до начала Мирового финансового кризиса ETF на стоимостные акции были привлекательнее, чем ETF на акции роста. После этого ситуация кардинально поменялась: акции роста стали интереснее по соотношению риска и доходности. Отчасти это связано с тем, что во время пузыря dot.com в 2000 году особенно высокая переоцененность акций наблюдалась у IT-компаний, которые относились к акциям роста. После этого они снижались в цене, что обусловило более привлекательные коэффициенты Шарпа у стоимостных акций.
После Мирового кризиса 2008 года существенно подешевевшие акции роста начали увеличиваться в цене, что вылилось в достижение показателем Shiller P/E1 второго по величине значения после кризиса 2000 года в размере 34,8 на 26 января 2018 года. При этом мультипликатор P/S, который является ключевым для акций роста, в январе достиг максимума в 2,4 за всю историю существования американского фондового рынка, уверенно преодолев предыдущее рекордное значение во время пузыря dot.com.
Коэффициент Сортино учитывает только отклонения ниже минимально допустимого уровня доходности актива, в качестве которого были взяты 10-летние казначейские облигации США. Полученные значения коэффициента Сортино свидетельствуют о наличии схожих особенностей, что и в коэффициенте Шарпа. При этом единой закономерности не наблюдается, в связи с чем нельзя дать однозначный ответ на вопрос, какой фонд и когда привлекательнее. Результаты во многом зависят от анализируемого периода времени.
Коэффициенты Шарпа и Сортино для ETFИсточник: investing.com, расчет QBF
Дальнейшее исследование следует сосредоточить на более коротких периодах в 1 год по индексам S&P. В 2017 году акции высокой капитализации (S&P 500) показали доходность выше акций малой капитализации (S&P 600) на 7,7 п.п., что является рекордом с 1999 года перед кризисом dot.com. После кризиса 2000 года акции индекса S&P 500 существенно проигрывали акциям индекса S&P 600 в течение 5 лет, а спреды между доходностью всех рассматриваемых индексов существенно превышали среднее значение с 1994 по 2017 годы в 9,7 п.п.
В 2017 году ключевым драйвером расширения индекса S&P 500 были акции роста, которые обогнали по доходности стоимостные акции на рекордную величину с кризиса dot.com в 12,8 п.п. В индексах S&P 400 и S&P 600 акции роста также были фаворитами прошлого года, но показали более скромную доходность. Примечательно отметить, что когда индексы на акции роста показывают большую доходность, чем стоимостные акции, индексы высокой капитализации демонстрируют более высокую доходность, чем акции малой капитализации. Данная тенденция наблюдается на протяжении всего рассматриваемого периода. Это подтверждается сильной корреляцией в -0,83 по S&P 500 Value-Growth (разнице доходности стоимостного индекса и индекса роста S&P 500) и S&P 500 - S&P 600 (разнице доходности индексов S&P 500 и S&P 600).
Доходность индексов S&P (%) и разница доходности индексов S&P малой, средней и высокой капитализации (п.п.)Источник: Bloomberg, расчет QBF
В ходе инвестиционного анализа было выявлено, что стоимостные акции оказываются более волатильными, нежели акции роста. Это не соответствует широко распространенному убеждению, что акции роста увеличиваются в цене сильнее, но являются более волатильными. При этом нет закономерности в том, на каком типе рынка, медвежьем или бычьем, тот или иной ETF демонстрирует более привлекательную динамику и показатели риска. Результаты коэффициентов Шарпа и Сортино во многом зависят от анализируемого периода времени. Тем не менее было показано, что когда индексы на акции роста демонстрируют большую доходность, чем стоимостные акции, индексы высокой капитализации показывают более высокую доходность, чем акции малой капитализации, и наоборот.
Доходность индексов S&P (%) и разница доходности индексов S&P малой, средней и высокой капитализации, ориентированных на акции стоимости и роста (п.п.)Источник: Bloomberg, расчет QBF
Таким образом, для успешного выбора ETF на год необходимо определить один из двух параметров: акции какой капитализации покажут наибольшую доходность в рассматриваемом году, либо акции какого типа будут лучшими в этом году. Учитывая стремительное увеличение котировок акций роста высокой капитализации в 2017 году, а также фундаментальную переоцененность американского рынка по мультипликаторам, имеет смысл обратить внимание на фонды малой и средней капитализации стоимостных компаний, которые, вероятно, будут «догонять» акции роста компаний с высокой капитализацией. При коррекции, похожей на пузырь dot.com, данные акции могут быть наиболее привлекательными на горизонте нескольких лет. Таким образом, в 2018 году может быть интересным ETF iShares S&P 600 Value (NYSEARCA:IJS) и другие фонды, которые ориентируются на стоимостные акции малой капитализации.
Денис Иконников — аналитик QBF
