ЦБ РФ «жестит» сильнее всех: как отличается политика регулятора от ФРС, ЕЦБ и БА
На следующей неделе состоится заседание Банка России по ключевой ставке. Многие на рынке ожидают снижения её уровня до 18% годовых. Но это значение всё равно почти в 2 раза превышает текущую инфляцию. Команда IF News решила проверить, насколько Банк России «жестит» своей ключевой ставкой по сравнению с другими регуляторами, таргетирующими инфляцию.
Главный вопрос, который мы поставили в рамках нашего небольшого исследования: насколько ключевая ставка того или иного центрального банка обгоняет инфляцию в стране. Помимо Банка России были рассмотрены данные по ставке ФРС США, Банка Англии и ЕЦБ за период с ноября 2019 по июнь 2025 года.
Почему именно такой период? На наш взгляд, в условиях пандемии и последующего стремительного восстановления мировой экономики, вылившегося в рост инфляции, таргетирующие темпы роста цен регуляторы должны были проявить себя с лучшей стороны в вопросе борьбы с растущим ценовым давлением. Поэтому именно этот почти пятилетний период можно считать показательным. Многие страны уже справились с основной инфляционной волной и вошли в фазу приведения макроэкономики к нормальному состоянию.
Что говорят цифры?
ФРС. Отношение ставки к инфляции -25%. После окончания наиболее критической фазы пандемии COVID-19 экономика Штатов начала активно восстанавливаться. К концу 2020 года инфляция начала стремительный рост из-за эффекта низкой базы. При этом ставка в тот период сохранялась на практически нулевом значении. ФРС начала цикл ужесточения лишь с пустя год после начала роста инфляции. За следующие 1,5 года ФРС увеличила ключевую ставку с 0,25% до 5,5%. Вплоть до июня 2023 года она оставалась на уровне ниже инфляции. Решение от 14 июня можно считать переломной точкой, после которой ФРС удерживает ставку на уровне выше инфляции, чтобы не допустить раскручивания инфляционной спирали.
Стратегия ФРС явно оказалась выигрышной. Инфляция без резких движений начала снижение ещё до достижения пикового значения ставки. И хотя даже спустя 2,5 года удержания ставки на высоком уровне темп роста цен не пришёл к таргету (2%), сейчас ситуация с инфляцией в США может считаться здоровой: на протяжении года она держится около 3% годовых.
Банк Англии. Отношение ставки к инфляции -29%. Следующий наш пример очень похож на ФРС. В Великобритании раскручивание инфляции происходило по аналогичной траектории, но до значительно более высоких уровней: 10,7% — максимальное значение. При этом ставку БА поднимал практически с такой же скоростью, как это делал Федрезерв, также завершив цикл ужесточения к концу 2023 года. Инфляция в период удержания ставки на высоком уровне снизилась до 1,7% в сентябре 2024 года. Здесь уже включился эффект высокой базы цен. И спустя год мы имеем значение в 3,4–3,6%, что очень близко к инфляции в США. Ставка в Штатах и Великобритании на текущий момент составляет 4,5% и 4,25% соответственно. Оба регулятора не торопятся её снижать как можно быстрее.
ЕЦБ. Отношение ставки к инфляции -43%. Из трёх важнейших для мировой финансовой системы центральных банков Европейский оказался наиболее мягким. Цикл повышения ставки начался в середине 2022 года, при этом завершился ненамного позже, чем в США и Великобритании. Но и пиковая ставка оказалась на 1% ниже, чем у ФРС, и на 0,75% — чем у Банка Англии. Картина с инфляцией в еврозоне больше похожа на ситуацию в Великобритании. Но Европе уже больше года удаётся удерживать инфляцию в диапазоне 2–3% (чаще она оказывается ближе к 2%), что свидетельствует об эффективности ДКП в вопросе замедления темпов роста цен.
Три рассмотренных примера оказались схожими. Развитые экономики действуют «по книжке»: в их политике отсутствуют резкие скачки ставки: её повышение и снижение идут маленькими шажками даже в условиях серьёзных экономических шоков. Главная черта — «запоздалая» реакция на изменение инфляции. ФРС, БА и ЕЦБ не торопятся повышать ставку, как только начинает расти инфляционное давление. Можно сказать, что они дают время рынку, потребителям и экономике «переварить» изменение уровня цен, выжидают удобный момент для ужесточения денежно-кредитной политики.
Главным фактором успеха их ДКП, на наш взгляд, является характер потребления в регулируемых странах. В развитых экономиках редко фиксируются панические всплески потребления. А если они и происходят, то оказываются достаточно прогнозируемыми — в том числе за счёт стабильности валют (доллара США, евро и фунта). Валютный фактор, кстати, является достаточно весомым в прогнозировании инфляции и принятии решения по ставке.
Банк России. Отношение ставки к инфляции +57%. С российским центробанком ситуация кардинально отличается — и на это есть веские причины. В 43 из 68 месяцев значение «ключа» было выше инфляции, а в 28 месяцах ставка ЦБ РФ обгоняла инфляцию более чем в 2 раза. Пик инфляции (по геополитическим и валютным, а также санкционным последствиям) в России наступил раньше, чем в США, ЕС и Великобритании. Но действия ЦБ РФ в условиях стремительных инфляционных скачков значительно отличались от изменений политики ФРС и ему подобных.
Причём в случае российской экономики победы над инфляцией, а именно её устойчивого снижения или хотя бы удержания на стабильном уровне, так и не произошло. Да, падение её уровня даже ниже таргета фиксировалось в 2023 году, но после этого темп роста цен вновь начал ускоряться. Только к середине 2025 года ЦБ фиксирует признаки реального охлаждения экономики, позволяющего начать цикл снижения ставки. Но делать это Центробанк будет очень и очень медленно. Сейчас рынок закладывает снижение ставки на 2 процентных пункта — до 18% годовых. К концу года некоторые оптимисты ожидают 14–16%. Но сам ЦБ допускает достижение таргета по инфляции (4%) в лучшем случае в 2026 году — и это с учётом отсутствия новых экономических шоков.
До этих пор, вероятно, ставка Банка России будет сохраняться на таком же относительном к инфляции уровне: примерно +100%. Сейчас экономика РФ входит в фазу длительного охлаждения и стабилизации макроэкономических показателей. Так что ждать благоприятных условий для бизнеса, розничных потребителей и фондового рынка придётся ещё достаточно долго.
Почему ЦБ РФ не пошёл по примеру «коллег» с Запада? Мы считаем, что основными причинами являются более скачкообразный и «взрывной» характер инфляции в экономике РФ, резкие колебания национальной валюты (за которыми из раза в раз следует стремительная переоценка стоимости товаров и услуг), а также поведенческие особенности потребителей.
Если взглянуть на приведённые выше графики, видно, что инфляция в РФ поднялась с минимального значения (зафиксированного в эпоху COVID) до максимума примерно на 1,5 месяца быстрее, чем в США. Но если в Штатах инфляция с минимума до максимума выросла в 5,5 раза, то в России — почти в 8 раз. Безусловно, сыграл фактор геополитики, резко разогнавший инфляцию на фоне обвала российской валюты, но и потребление в начале 2022 года нельзя было назвать здоровым: россияне скупали технику и другие западные товары под давлением риска прекращения новых поставок на долгий срок. Из-за этого ритейлеры ещё сильнее раскручивали цены, прощупывая потолок, при котором спрос оставался бы на прежнем высоком уровне.
Действия правительства, направленные на поддержание экономического роста (в том числе финансирование ВПК), также оказывали противоположный политике Банка России эффект на макроэкономические показатели (например, льготная ипотека). А новые санкции в последующие годы ещё сильнее били по стабильности рубля, приводя к всё новым и новым переоценкам.
ЦБ ошибся со стратегией или нет?
В условиях, присущих российской экономике последних лет, мы хотим отдать должное работе Банка России. Такие резкие скачки ключевой ставки и нежелание её возвращать к комфортному для потребителей уровню раньше срока — вполне оправданы. Если бы ЦБ РФ принял решение повышать ставку аналогичными с ФРС, ЕЦБ или Банком Англии темпами, россияне вполне могли бы столкнуться с инфляцией, сопоставимой, например, с турецкой.
Экстренные повышения ставки до 16–20% вызывали мощнейший эффект на заёмщиков, на деле перекрывающий идущий вслед за повышением стоимости кредитов рост цен (в которые закладывалась эта самая разница ставки). А текущее удержание ставки на высоком уровне — залог будущего и долгожданного устойчивого снижения инфляции, стабилизации экономики и возвращения здорового экономического роста.
Подписывайтесь на наш канал в Телеграм: все главные новости о финансах, ничего лишнего!