Готова ли Америка к налоговой реформе?

Надежда на сокращение налогов на корпоративную прибыль - одна из основных причин ралли на американском фондовом рынке после победы Дональда Трампа. Но это изменение должно быть как-то компенсировано, и аналитики лишь начали искать возможные варианты.

Первоначально рассматривалась идея корректирующих пограничных налогов (border-adjustment taxes). Но существует другой способ увеличения доходов: лишение компаний права вычитать затраты на выплату процентов из облагаемого налогом дохода.

Эта льгота была введена в 1918 г. как форма поддержки компаний, которые испытывали серьезные трудности после Первой мировой войны - доказательство того, что однажды введенное налоговое послабление чрезвычайно трудно отменить.

Разрешение на вычет затрат на выплату процентов, но не дивидендов, из корпоративной прибыли до выплаты налогов - серьезная деформация системы.

Этот приятный бонус оценивается примерно в 11% от стоимости корпоративных активов и стимулирует компании больше заимствовать, что в итоге делает экономику более уязвимой.

В рецессию компании с огромными долгами чаще всего банкротятся, в то время как компании с большим объемом собственного капитала успешно выдерживают турбулентность. Именно поэтому многие экономисты поддерживают отмену подобного вычета, отмечает британский журнал The Economist.

В результате этого шага американское правительство резко увеличило бы свои доходы - в цифрах 2013 г. примерно на 1,6% ВВП (а в цифрах 2007 г., когда процентные ставки были намного выше, доходы бы взлетели на 4,3%). Согласно расчетам профессора Гарвардской школы бизнеса Роберта Позена отмена права вычета процентных расходов позволила бы сократить корпоративные налоги до 15% с нынешних 35%.

Но эффект на корпоративный мир был бы неоднородным. Некоторые компании имеют намного больше долговых обязательств, и они намного больше потеряют, чем другие. Мэтт Кинг из Citigroup попытался определить победителей и проигравших от снижения корпоративного налога до 20%.

В этом случае компании с коэффициентом покрытия процента (доналоговая прибыль делится на сумму расходов по выплате процентов) более чем 2,4 окажутся в наиболее выгодном положении.

Однако лишь немногие компании в реальности платят все 35%; средняя фактическая налоговая ставка равна 27%, утверждают в Citigroup. В этом случае, считает Кинг, выиграют лишь компании с процентным покрытием более чем четыре раза.

Это будет хорошая новость для самых сильных компаний (тех, кому рейтинговые агентства присвоили инвестиционный уровень) и плохая новость для компаний с "мусорным" рейтингом, большое количество которых финансируются или находятся в собственности частных инвестиционных фирм.

Станет ли система от этого изменения более безопасной в краткосрочной перспективе, будет зависеть от более широких целей плана Трампа.

"Если мы движемся в сторону более высокого роста и уменьшения регулирования, то это должно привести к увеличению, а не уменьшению эмиссии долговых обязательств в ближайшем будущем, - считают аналитики Morgan Stanley. - Даже если налоговая защита исчезнет, стоимость долга все равно достаточно невысокая по сравнению с историческими уровнями".

Возникнет также другой аспект: Америка станет единственной страной, где отменены субсидии в виде процентных выплат. У компаний тогда появится стимул занимать в других странах, где позволяют производить вычет затрат на выплату процентов.

В итоге компании могут выпускать облигации в местах с высокими корпоративными налогами, а потом использовать вырученные средства для обратного выкупа выпущенных в Америке облигаций.

Это может привести к еще более низкой доходности облигаций инвестиционного уровня на американском рынке, так как инвесторы будут иметь ограниченное предложение.

Итогом может стать резкое разделение на рынке облигаций со снижением доходности бумаг инвестиционного класса и ростом доходности "мусорных" облигаций, так как инвесторы будут сомневаться в способности последних обслуживать свои долговые обязательства без налоговых льгот. Разрыв или разница между двумя этими категориями будет увеличиваться (в настоящий момент этот разрыв составляет 4 процентных пункта, что не так много по историческим стандартам).

Если это произойдет в атмосфере общего повышения доходности облигаций, так как будут ускорятся инфляция и экономический рост, то наиболее рисковым компаниям будет намного сложнее рефинансировать свои долги.

Уже сегодня растет число дефолтов, главным образом из-за воздействия низких цен на нефть на энергетический сектор. Процент невозврата по "мусорным" облигациям составил 5% в последние 12 месяцев, хотя в самом начале 2015 г. был менее 2%.

В 2016 г. S&P Global Ratings в 2,6 раза чаще снижало, чем повышало рейтинг облигаций. По мнению Morgan Stanley, "неопределенность редко была более высокой в подобном цикле", и именно поэтому чрезвычайно опасно играть с налоговым кодексом.