8 октября председатель ФРС Джером Пауэлл объявил о новой программе ФРС, в рамках которой банк будет покупать определенный объем госдолга США. Причем, он заявил: «Это ни в коем случае не количественное смягчение!», стремясь противостоять слухам о том, что это новая форма количественного смягчения и что она станет прямым подтверждением того, что экономика в США в плохом состоянии.
ФРС Нью-Йорка уточнила, что программа предполагает покупку казначейских векселей на $60 млрд в месяц, по крайней мере, во II квартале следующего года. А до января 2020 года ФРС будет проводить РЕПО овернайт на сумму $75 млрд и срочное РЕПО на $35 млрд 2 раза в неделю. В результате, согласно оценкам, баланс ФРС достигнет примерно $4,2-4,3 трлн во II квартале 2020 года. Поскольку фактический размер покупок, необходимый, чтобы предотвратить процентные ставки от повышения, будет намного больше, баланс ФРС может быть значительно больше.
На прошлой неделе ФРС даже отметила, что эти шаги отличаются от первоначальной версии QE в 2008 году. Та версия QE была разработана для стимулирования экономического роста в вялой экономике. Нынешние шаги должны «залатать» протекающие финансовые каналы, крайне далекие от реальной экономики. ФРС заявляет, что «эти операции не несут существенных последствий для позиции денежно-кредитной политики» и не должны иметь «каких-либо значимых последствий» для расходов домохозяйств и предприятий или общего уровня экономической активности. Просто ФРС хочет убедиться, что в системе достаточно денег, потому что в последнее время их не было.
Торговый конфликт с Китаем все-таки оказывает негативное влияние на перспективы экономического развития США и вероятность рецессии возрастает. К такому выводу пришли члены Комитета по открытым рынкам ФРС.
Но, как гласит американская народная мудрость: если что-то похоже на утку, плавает, как утка и крякает, как утка, то, скорее всего, это и есть утка. Так что Пауэлл может называть новую программу ФРС как угодно. Но все признаки говорят о том, что это и есть QE.QE была попыткой центробанков покупать госдолг в попытке снизить процентные ставки и обеспечить ликвидность на напряженных финансовых рынках. Но если в 2008-2014 годах ФРС нацеливалась на более долгосрочный конец рынка облигаций, то сейчас на более краткосрочный. Но срок погашения облигаций никогда не фигурировал в определении, так что, похоже, это не имеет значения.
Еще одно различие, о котором говорит Пауэлл, заключается в том, что масштабы текущей программы более скромные, чем полномасштабные программы количественного смягчения на 2009-2014 годы, в рамках которых баланс ФРС вырос на $4 трлн, согласно данным ФРС Сент-Луиса. И хотя это правда, что ФСР закачала на рынки $180 млрд за последний месяц, это просто капля в море по сравнению с тем, что она накопила в начале этого десятилетия. ФРС только что начала… дайте время!
Стоит ли ожидать, что новая программа закончится в середине следующего года, как сейчас предлагает ФРС? Благодаря ФРС, экономика США будет перегружена долгами в гораздо большей степени через 8 месяцев, чем сейчас. Она будет вынуждена покупать еще больше долгов, чтобы не допустить роста процентных ставок в экономике, еще более уязвимой перед высокими ставками, чем сегодня.
Если можно согласиться с тем, что не имеет значения, что называется программой, важно сосредоточиться на различиях между QE тогда и сейчас. Еще в 2009 году программа была направлена на восстановление рынка долгосрочных облигаций, уничтоженный субстандартными облигациями на миллиарды долларов. Но спустя десятилетие рынок ипотечного кредитования относительно спокоен, по крайней мере, сейчас. Долгосрочные процентные ставки уже достигли дна, просроченные ипотечные кредиты не вызывают паники в банковской системе. Сегодня проблемы в совершенно другом месте, в очень краткосрочном рынке облигаций, особенно в репо-овернайт, где банки предоставляют друг другу свободные денежные средства на краткосрочной основе.
Как выясняется, продажи ФРС облигаций на сумму $50 млрд в месяц, которые начались в начале 2018 года и завершились во II квартале этого года, привели к истощению ликвидности на рынке овернайт, а увеличение государственных заимствований поглощало все имеющиеся денежные средства. Прошлогоднее снижение налогов и увеличение федеральных расходов впервые с 2012 года привело к тому, что дефицит этого года превысил $1 трлн в год на ближайшее будущее. То есть на рынке может появиться больше новых государственных облигаций, чем ожидалось.
Нарушив предвыборное обещание, президент Трамп фактически сократил срок погашения госдолга. Более короткие сроки погашения означают, что ежемесячно необходимо рефинансировать больший объем долга. Банки должным образом скупили эти облигации, как требуется в соответствии с законами о капитализации, которые были приняты после кризиса 2008 года. Однако не осталось достаточно денежных средств, чтобы поддерживать хорошее состояние рынка. Эта проблема вспыхнула внезапно всего несколько недель назад, когда доходность по облигациям-овернайт взлетела до 10% и более. Слишком высокие ставки в жизненно важной части финансовой системы могли привести к тому, что экономика захлебнулась, поэтому ФРС вмешалась. За первый день кризиса она купила кредиты-овернайт примерно на $53 млрд.
В то время большинство наблюдателей рынка полагали, что проблема была вызвана стечением временных событий, которые продлятся день или неделю. Но эти надежды быстро угасли. И все остались с кризисом, который слишком затянулся. На фоне всего этого неудивительно, что ФРС расширила свое вмешательство в рынок краткосрочных облигаций. Но проблемы не закончатся на этом. У ФРС нет чудодейственных лекарств. На самом деле, их никогда не было.
Все это напоминает о том времени, когда председатель ФРС Бен Бернанке впервые представил программу QE в 2009 году, подчеркнув, что это не монетизация долга, потому что QE было «временным» и облигации, которые ФРС покупала в чрезвычайной ситуации, будут проданы обратно на рынок, когда кризис утихнет. Оказывается, ФРС смогла продать только менее 25% от того объема, что она купила, прежде чем столкнулась с кризисом, который заставил ее отказаться от всего процесса.
Количественное смягчение - это денежный Roach Motel: как только главы центробанков впишутся в этот процесс, они уже не смогут выписаться. На данный момент председатель Пауэлл находится не в той комнате, в которой находились его предшественники. Однако вскоре он займет не только эту комнату, но и другие. Ни из одного номера не откроется хороший вид, и везде будет грязное белье.
Вопрос в том, когда инвесторы почувствуют это зловоние? ФРС успешно обманывает рынки в отношении временного характера нулевых процентных ставок, эффективности QE и ее способности нормализовать ставки и сократить баланс. Если бы рынки не были одурачены, программа дала бы совершенно другой результат. Ее «успех» был обусловлен исключительно верой в то, что эта политика была временной и обратимой. Осознание того, что ни то, ни другое не приведет к бегству от доллара и трежерис, которые могут привести к финансовому кризису, намного более серьезному, чем в 2008 году.
